黄金行业祯金不怕火炼系列10-再议金铜比：从分化向统一

　　商品信号的意义：金弱铜强+金铜比收敛四季度，金弱铜强，金铜比快速收敛是商品市场的一大重要特征。通常对于金铜比收敛的理解，从定义出发，金表征实际利率，铜表征通胀，则金铜比映射美国名义利率。交易金铜比收敛，即是看多名义利率上行，交易经济向好。我们在年初《金铜比历史极值的背后》即提示关注两者收敛。进一步看其收敛方式又分为两种，多金多铜是交易复苏通胀，而空金多铜则是交易繁荣加息。那现在是否到了交易繁荣的窗口？我们并不认同。

    　　分化的两条线索：利率通胀差，中美复苏差

    　　从驱动拆分推演，四季度分化并非是交易繁荣加息，而指向两条线索：一是美国利率与通胀的收敛；二是通胀内部中美两国的分化。1、美国利率与通胀收敛，源自前期的过度分化。三季度通胀预期反映乐观，而名义利率则持续受联储压制，极限分化后两端皆现修正，即黄金前期涨幅过度。2、中美通胀分化，源自两国受二次疫情冲击的差异。金由美国通胀主导，而铜则为中国。四季度，中国在地产制造链共振下引领通胀，而美国受制于疫情扰动与财政刺激迟迟未落地，通胀预期止步不前。实质是金铜定价国别差异。

    　　分化的历史窗口：复苏的初期，金铜比见顶

    　　从宏观的历史窗口看，金铜急速分化，往往于金铜比顶端，处经济复苏初期。历史金铜比陡降与当前相似的两个窗口：1、2009 年12 月，次贷危机后第一波经济复苏中继，中美工业共振驱动铜价，且市场担忧QE1 退出抑制金价，后续金铜步入共涨；2、2016年10 月，中国上一轮工业复苏中继，棚改地产景气驱动铜价，但美国加息缩表压制金价，后续铜涨金处震荡。两大窗口皆指向经济复苏中前端、中国需求强于美国以及对利率端的顾虑。本轮从美国经济表征来看更类似2009 年，后续金铜共涨或是大概率情景。

    　　从分化向统一：金铜共涨，把握黄金的配置窗口当前致使金铜背离的两大因素皆在缓和，应重视当下黄金的配置窗口：1、美国通胀与利率的裂口已有所收敛，金价整固已经较充分，四季度二次疫情与疫苗研发分别测试了通胀与利率两段的悲观情景，我们认为其分化已经获修正。2、第二轮财政刺激逐步落地，美国通胀正向上修复。随着9000 亿美元的小规模财政刺激落地，近期美国通胀预期出现大幅提升，明年预计美国将迈入复苏通道。通胀交易，黄金不会缺席，且通常呈现后半程发力特征。重视当下的配置机遇，聚焦赤峰黄金、山东黄金、银泰黄金。

    　　风险提示

    　　1. 地缘政治风险。