中国银河(601881)：传统经纪业务领先 投行资管盼成长

　　投资要点：

    　　证券行业改革创新，头部券商受益良多。证券行业受益于资本市场重要性凸显，以法制改革为先行，制度保障为辅助，大力推行注册制改革，头部券商在这一轮改革中优先受益。中国银河整体资本实力强劲，股东背景实力强，渠道网点布局广泛，经纪业务能力强，取长补短，未来发展可期。

    　　经纪、销售和交易业务抬升综合金融服务能力。中国银河在传统经纪业务上表现优异，具备很强的渠道及财富管理能力；股票质押压降到稳定水平，融资融券业务伴随市场景气度提升规模逐步提高，贡献大量利息收入；将资产管理业务纳入财富管理综合板块，为客户提供多元产品线，实现综合金融服务商的能力。

    　　投行业务触底反弹，投资管理业务实力强劲。投资银行业务前几年建设缓慢，这一两年逐步走上正轨，伴随着注册制放开，市场环境改善的背景下，战略扶持业务下，增速可期；投资管理业务2019-2020年均贡献良多，原因是二级市场热度提升，以及中国银河在一二级市场投研实力提升；此外，在另类投资上，亦有发展。

    　　海外业务快速提升，东南亚主要布局呈现以点带面。2020年上半年，银河国际控股合并口径实现营业收入约合人民币8.30亿元，同比增长106.84%。不仅在香港市场，在新加坡、东南亚等市场通过银河-联昌合资证券进行海外证券市场业务拓展。业务成熟度逐步提升，业绩扭亏为盈，整体市场布局逐步完善，以点带面，未来可期。

    　　盈利预测：考虑到中国银河整体业务处于均衡状态，资本实力强劲，给予1.7xpb估值评估水平，给予2021年估值为：13.83元/股，结合当前股价，则有17.12%的涨幅，考虑到2021年整体股市温和向上，沪深300有5-10%涨幅，综合因素来看，预计中国银河超越基准“7.12-12.12%”，首次覆盖给予“审慎推荐”评级。

    　　风险提示：市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险等。