贵州茅台(600519)：“十三五”顺利收官 期待21年开门红

　　公司收入目标如期实现，延续稳健增长态势

    　　公司发布2020 年生产经营情况的公告，初步核算2020 年生产茅台酒基酒约5 万吨，系列酒基酒约2.5 万吨，与19 年基本持平（19 年茅台酒/系列酒基酒约4.99 万/2.51 万吨）；2020 年度预计实现营业总收入977 亿元左右，同比增长10%左右，符合公司年初10%的收入增长目标；预计实现归母净利润455亿元左右，同比增长10%左右，收入表现符合预期，净利表现略低于我们预期（前次预计2020 年营收/归母净利同比+10%/+13%）。公司业绩延续稳健增长态势，我们预计20-22 年EPS 36.22/41.75/49.09 元，维持“买入”。

    　　供需紧平衡使得飞天茅台价格高位平稳运行，21 年有望迎“开门红”

    　　根据百荣酒价数据显示，12 月底53 度飞天茅台（500ml）一批价2790 元左右，春节旺季来临，批价保持坚挺。我们认为由于需求端较为强劲，飞天茅台目前仍然处于供需紧平衡状态，我们预计在21Q1（假定疫情不大范围反弹）春节旺季有望延续需求强劲的态势，预计产品终端价格将持续高位平稳运行。据公司2020 年直销渠道商座谈会，公司在“双12” 、元旦、春节加大电商/自营/商超等直销渠道投放，直销收入占比有望持续提升，有望为21 年一季度“开门红”奠定基础，终端掌控力也有望进一步加强。

    　　系列酒有望保持平稳发展，贡献边际增量

    　　公告中同时指出，2020 年全资子公司贵州茅台酱香酒营销公司预计实现营收94 亿左右（含税销售额106 亿左右，同比增长4%）。2020.12.16 日召开的茅台酱香系列酒全国经销商联谊会上指出，茅台酱香系列酒2021 年目标为含税销售额115 亿元（yoy +8%），成品酒计划销售3 万吨，未来有望保持平稳发展，贡献边际增量。

    　　“十三五”顺利收官，集团“十四五”规划指引中期发展“十三五”期间，茅台营收/归母净利CAGR 均达到24%，实现了快速发展。2021 年是“十四五”规划的开局之年，茅台集团在21 年新年贺词中提到，以“三翻番”“双巩固”“双打造”为发展目标，以聚主业、调结构、强配套、构生态为主线, 其中收入翻一倍是主要指标，茅台股份公司是茅台集团目标实现的主要增长驱动力，我们认为，茅台优秀的品牌力和强大的定价权支撑了茅台旺盛的消费需求和价格体系，将为茅台中长期量价齐升奠定基础，集团的规划也为茅台“十四五”发展给出了较为明确的指引。

    　　“十四五”增长动能足，维持“买入”评级

    　　公司持续推进生产能力建设，高渠道利润指示下游需求保持强劲，看好直销渠道占比提升、高附加值产品结构调整等对均价的拉升，业绩将保持长期稳定增长，考虑20 年业绩预告略低于前次预测，小幅调整盈利预测，我们预计公司20-22 年EPS 36.22/41.75/49.09 元（前值37.04/42.65/50.14 元），参考可比公司21 年平均PE55x（Wind 一致预期），给予茅台21 年55x PE，目标价 2296.25 元（前值1961.90 元），维持“买入”。

    　　风险提示：食品安全问题影响品牌价值、疫情影响需求、宏观经济不及预期。