分众传媒(002027)：顺周期复苏 正经营杠杆释放利润

　　分众传媒(002027)

    　　营收持续回暖，正经营杠杆带来高利润弹性，首次覆盖给予“买入”评级公司为国内梯媒和影院媒体广告龙头。楼宇媒体业务方面，行业竞争相对放缓，上一轮大的扩屏周期结束且点位不断优化，疫情后经济复苏，广告主投放需求持续恢复，营收回暖；影院媒体业务方面，国内电影市场已基本恢复，公司影院广告从今年10 月开始陆续复苏。公司经营具有杠杆效应，营收复苏将带动高业绩弹性释放。我们预计公司20-22 年归母净利润40.04/55.38/68.19 亿元，对应EPS 分别为0.27/0.38/0.46 元，采用可比公司估值法，考虑公司营收市占率领先，结合增速给予21 年PE 30X，对应目标价11.4 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　公司经营特征突出：周期性、成长性、经营杠杆效应周期性：公司所处行业与宏观经济波动具有高度相关性，社会消费品零售额变动情况与公司营收变动情况联系紧密。成长性：公司2005-19 年业绩整体呈现成长向上趋势，也与点位和受众覆盖面不断扩大有关。经营杠杆效应：楼宇媒体业务高经营杠杆下，EBIT 对于单点营收具有较高的敏感性，我们测算，2019 年单点营收对公司EBIT 的影响达2.4 倍，放大作用明显。

    　　疫情后顺周期复苏，同业竞争放缓，点位扩张期结束根据CTR，2020 年9 月全媒体广告刊例花费同比增速由负转正，重返成长轨道。疫情后多行业恢复营业，为广告主营收提供支持，利好分众的持续复苏，公司自身20Q2 开始出现业绩环比向上的拐点。行业内竞争对手新潮传媒19H2 开始战略重心调整，停止扩张并将以点位优化为主，行业竞争相对趋缓。截至19H1 分众传媒的最新一次点位大幅扩张周期结束，19H2 开始的点位优化+上刊率提高，提高经营效率。

    　　未来展望：优质点位和刊例价有望提升，LBS 挖掘中小客户价值公司将点位优化作为近期主要战略。点位优化将从淘汰低效点位和扩张优质点位两方面着手；增加优质点位的数量，主要体现在一二线城市点位加密，增强公司议价能力，刊例价提价效果2021 年有望明显显现。叠加宏观经济继续复苏，广告主需求持续提升，刊挂率和刊例价预计双升。此外，阿里技术赋能智能化改造，通过LBS+大数据精准营销，打造品牌生态圈，助力分众拓展本地中小商户客户群。

    　　顺周期向上，提价+扩优质点位和LBS 拓展，助力公司业绩增长目前经济回暖+行业竞争趋缓+上一轮大幅扩屏周期结束，共振带来公司经营杠杆正向放大；明年将加密一二线优质点位，挂刊率与刊例价有望双升。

    　　公司预告2020 年归母净利38.6-42.6 亿元，同比增长105.84%-127.17%。

    　　我们预计公司20-22 年归母净利润40.04/55.38/68.19 亿元，对应EPS 分别为0.27/0.38/0.46 元，采用可比公司估值法（可比公司wind 一致预期21 年PE 为17.21X），考虑公司营收市占率领先，结合营收增速，给予21年PE 30X，对应目标价11.4 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：广告行业景气度不及预期、行业竞争加剧等。