金域医学(603882)：国内ICL行业龙头 盈利水平持续提升

　　国内ICL 行业受益医保控费和分级诊疗，发展前景广阔2017 年国内医学检验市场的规模约为2800 亿元，ICL（独立第三方医学实验室）的市场规模约为140 亿元，占比仅有约5%。对比美国、欧洲、日本这三大成熟市场ICL 分别高达36%、50%和67%的市场份额，我们认为，受益医保控费和分级诊疗，我国ICL 还有广阔的发展前景。一方面，根据卫计委卫生发展研究中心推算，ICL 预计2019-2020 年能节约检验花费超过200 亿元/年，该业务模式符合当前医保控费的要求。国内DRGS 等医保控费的实施有望推动医院更多的借助ICL 开展医学检测。另一方面，ICL 也能够加强基层医疗机构和民营医院承接高等级医院转诊任务的能力。分级诊疗在推动基层医疗机构和民营医院发展的同时，也为ICL 的发展提供了广阔的发展空间。

    　　布局全国的ICL 龙头，实验室扭亏转盈有望推动业绩高增长从2003 年建立广州金域以来，公司在中国内地及香港已拥有37 家实验室，实验室遍布全国，服务网络覆盖全国90%以上人口所在地。公司现有37 个实验室中，32 个为自建，5 个为收购。新建实验室一般需要3-5 年的市场培育期才有望开始盈利。公司2015 年至今新建的实验室大部分仍处于亏损期，截至2020年中报，公司还有8 个实验室未实现盈利，未来随着这些实验室扭亏为盈有望推动公司业绩高增长。

    　　检测项目较全面，收入结构优化料将稳定毛利率水平当前公司能够为医疗机构提供包括理化质谱检验、基因组检验、病理诊断、生化发光检验、免疫学检验、其他综合检验等6 大类共2700 多项检测项目，能提供的检测项目数量在行业领先。未来随着高毛利的基因组检测等特检项目在收入中的占比提升，有望抵消检测项目单价下降的影响，公司毛利率有望保持稳定。

    　　股权激励方案出台，彰显未来发展信心

    　　公司2020 年10 月完成了股票期权授予登记，向中层管理人员及核心技术人员等157 名激励对象授予700 万份股票期权，行权价格为91.23 元/股。激励计划的业绩考核目标为以2019 年实现的净利润为基数，2020-2023 年净利润同比增速均不低于20%，彰显公司未来发展信心。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们预计，公司2020-2022 年归母净利润为12.72 亿元、11.15 亿元、12.84 亿元，分别同比增长216.1%、-12.3%、15.2%，当前股价对应2020-2022 年PE分别为40/46/40 倍。目前医保控费压力加大，ICL 受益医保控费渗透率有望加速提升。不考虑新冠检测收入，公司常规业务加速增长，且净利率逐步提升，目前医疗服务企业普遍享受较高的估值溢价，我们给予公司明年约60 倍的目标PE，目标价约为145.4 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示

    　　1、公司未盈利实验室扭亏时间延后；2、检测项目单价大幅下降。