洋河股份(002304)深度系列二：新任管理层“二次创业” M6+引领次高端升级

　　核心观点：

    　　M6+的成功验证了新任管理层调整思路的正确性。公司自19 年以来推进各项调整措施，核心是以M6+新品为契机重新梳理渠道，构建“一商为主、多商配称”的新型厂商关系，提升经销商的积极性。经过20 年中秋旺季的检验，M6+表现符合预期，验证了新任管理层调整思路的正确性。预计五粮液成交价明年过千元，600 元价位将是下一个次高端升级价位带，公司以M6+提前卡位，体现了管理层的战略前瞻性。

    　　借鉴M6+的经验，M3 及海之蓝、天之蓝有望依次升级成功。公司调整思路正确、且有M6+成功经验可循，预计今年11 月推出的M3 水晶版上市成功概率高，M6+和M3 水晶版有望带动梦之蓝未来3 年重回20%+高增长。预计后续可能对天之蓝、海之蓝也进行升级，有望止住下滑。对于酱香崛起，我们认为白酒是有差异化的消费品，公司有自己的市场空间；公司亦可以推出其他香型或浓香老酒产品来应对竞争。

    　　优秀管理层是核心优势，股权激励将进一步改善机制。洋河是好行业中的好公司，近十年平均ROE 达33%、仅次于茅台，优异的财务数据源于优秀的管理层。历史上公司管理层学习进化能力强，多次引领行业的发展，公司新任销售总监为当时的创业元老刘化霜，主导了本次战略调整，我们认。为截其止有目望前带领公司“二次创业”成功公司股份回购已实施完毕，明年有望推出股权激励，进一步改善机制。

    　　我们预计20-22 年公司收入分别为224.01/257.69/288.66 亿元，同比增长-3.14%/15.04%/127.051.3%8/，90归.6母3/净10利4.5润5分别为亿元，同比增长2.10%/20.24%/15.36%，EPS 分别为5.00/6.01/6.94元/股，按最新收盘价对应PE 为45/37/32 倍。21 年扣非业绩增速快，给予21 年38 倍左右的PE，合理价值227 元/股，维持买入评级。

    　　风险提示。宏观经济增长不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。