*ST永泰(600157)：重整计划通过 有息负债规模将降低 盈利能力将提升

　　12月16日晚间 ，公司公告《重整计划》，将减少有息负债规模190 亿元，预计每年减少财务费用约10.7 亿元。

    　　公司债务违约事件发生后，在监管机构的指引下，永泰集团金融机构债权委员会于2018 年8 月23 日成立，根据公司后续公告，债委会提出永泰能源债务重组初步方案：通过实施司法重整，以债转股降低公司负债率，留债债权合理调整利率水平降低公司融资成本，结合出售公司非主业资产，将公司资产负债率及负债结构调至合理水平，提升公司业绩，从根本上保护全体债权人及中小股东权益。

    　　2020 年12 月1 日，公司公告《重整计划（草案）之出资人权益调整方案》。根据公告，永泰能源拟以现总股本1,242,579.53 万股为基数，按照每10 股转增7.88 股的比例实施资本公积金转增股本，共计转增约979,196.88 万股股票。根据公司2020 年12月17 日公告，公司资本公积转增股票按照1.94 元/股的抵债价格进行以股抵债，共计抵偿约1,899,641.95 万元债权。我们按照公司2019 年有息负债平均约5.6%的利率测算，此部分债转股预计将减少公司财务费用10.7 亿元。同时，公司按有财产担保债权和普通债权分别设置偿还方案，有财产担保债权按12 年分期清偿，利率为5 年期LPR（4.65%）；普通债权每家债权人50 万元以下的部分，以现金方式全额清偿，超过50 万元的部分，按照20.78%的比例分12 年清偿，利率按5 年期LPR 的7 折执行。

    　　截至2020 年6 月末，公司有息负债本金规模约663 亿元，其中63%约为银行贷款，高财务成本制约公司盈利能力。

    　　公司2018-2020 年H1 实现的毛利分别为59/63/27 亿元，期间产生的财务费用（利息费用）分别为43/38/16 亿元，财务费用与毛利比值分别为73%/61%/60%，高财务成本很大程度上制约了公司整体的盈利能力。

    　　公司是大型民营综合能源类企业，主要从事煤炭及发电业务，主要利润来自煤炭业务。

    　　公司当前主要业务为电力业务及煤炭业务，是公司主要的收入来源，两项业务收入合计占比超过75%，两者合计毛利占比在90%左右。公司电力业务板块毛利率较低，近三年维持在20%左右；煤炭业务毛利率较高，维持在50%左右。

    　　公司2009 年开始涉足煤炭行业，目前主要从事煤炭业务的3 家子公司分别为华熙矿业、康伟集团以及银源焦煤。公司2019 年原煤产量911 万吨，全部来自于三家子公司，三家子公司目前共有14 座在产矿井，合计产能975 万吨/年，公司在产矿井主要分布在山西省灵石县和沁源县。公司拥有的煤炭资源保有储量总计38.43 亿吨，其中：优质焦煤资源保有储量共计9.22 亿吨，优质动力煤资源保有储量共计29.21 亿吨。

    　　公司主要从事电力业务的子公司为华晨电力，裕中能源、沙洲电力、华兴电力、周口隆达以及国投南阳均为其子公司。截至2020年6 月，公司在运营装机容量合计909 万千瓦。

    　　公司目前拥有在建电厂3 座，合计装机量200 万千瓦，张家港华兴电力二期项目计划于2020 年底前投入运行，南阳2 号机组计划于2021 年1 季度投产，丹阳华海项目计划于2021 年4 季度投产。

    　　投资建议：因预计公司较为稳定的经营性净现金流将带来财务费用的自然下降，暂不考虑12 月16 日晚间公告的《重整计划》债转股等重整措施导致的财务费用下降以及重整产生的一次性收益，预计2020-22 年公司实现归母净利分别约为2.5/3.4/4.3 亿元，首次覆盖，暂不给予评级。

    　　公司煤炭、电力等业务板块具有较为稳定的盈利能力，但由于有息负债规模较大，公司每年需承担较大的财务成本，导致公司整体盈利能力受到制约。自债务违约事件发生后，公司的日常生产经营仍有序进行，并未受到违约事件的影响。公司重整计划获债委会通过并经法院裁定批准，债转股方式将大幅降低负债率，留债延期将优化负债结构，利率的调降和负债的减少将大幅节约财务费用，增加利润。公司2019 年产生经营性净现金流约52 亿元左右，预计公司后续将维持较为稳定的现金流。

    　　重整计划如顺利实施，我们认为将有效降低的有息负债规模，减少公司的财务成本，提升公司的整体盈利能力。但由于债务重整计划的实施仍具有不确定性，我们的盈利预测暂不考虑债务重组对公司财务的影响。我们预计公司2020-22 年归属于上市公司股东的净利润分别约为2.5/3.4/4.4 亿元，对应EPS 分别约为0.02/0.03/0.04 元，按照2020 年12 月18 日公司股票1.38 元/股的收盘价计算，对应的PE 分别为67/50/39 倍，考虑到债务重整计划的实施仍具有不确定性，首次覆盖，暂不给予评级。

    　　风险提示

    　　债务重整计划实施仍具有不确性的风险；煤价下跌的风险；宏观经济下行的风险；根据《上海证券交易所股票上市规则》的规定，公司在重整期间需进行“*ST”标识。