11月金融数据点评：企业债拖累社融增速回落 信贷周期或将见顶

　　摘要：

    　　11 月企业债拖累社融增速提前见顶，从历史数据情况及本轮信贷结构来看，本轮信贷上升周期可能已处于尾声，信贷大幅扩张后4-6 个季度，企业还本付息压力将显现，或于明年一季度见顶。若金融部门杠杆率出现同比下降，需警惕股票价格结构性分化的风险。政府部门杠杆率拐点出现后一到两个季度债券价格或将出现触底反弹；本轮居民部门的杠杆率拐点出现在2019 年6 月，历史上平均会持续8 个季度，目前同比回升了5 个季度，大宗商品价格或仍存在一定的上行空间。

    　　11 月新增人民币贷款14300 亿元，环比多增7400 亿，较去年同期多增400 亿元，结构持续向中长期贷款倾斜，但增速有所放缓。从结构来看，11 月居民贷款新增7534 亿元，同比多增703 亿元，其中，新增居民短期贷款2486 亿元，同比多增344 亿元，新增居民中长期贷款5049 亿元，同比多增360 亿元。居民短贷有所改善，但年底信贷资金用途审核趋严，短期增量或有限；目前房地产销售持续恢复，居民长期贷款持续增长。长期来看，消费逐步修复，其中以汽车为代表的耐用消费品及家电等日用消费品需求反弹，居民短贷仍有支撑。预计随着可选消费改善及购房需求支撑，居民端杠杆率将持续温和扩张。11 月企业贷款新增7812 亿元，同比多增1018 亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别为734 亿和5887 亿元，同比分别少增909 亿元和多增1681 亿元，新增票据融资804 亿元，同比多增180 亿元。企业中长期贷款仍有支撑，主因地方专项债配套融资带动；货币政策边际收紧，短端利率的抬升对票据融资的抑制仍存。

    　　11 月份社会融资规模增量为2.13 万亿元，较去年同期多增1363亿元。11 月社融存量增速13.6%，较10 月份回落0.1 个百分点。从新增社融的结构来看，地方政府专项债小幅回落，企业债拖累社融增速提前见顶。11 月新增信贷1.52 万亿元，同比增加1666 亿元，央行货币政策边际收紧对企业短贷支撑力度有所减弱，但目前流动性仍然宽松对长期贷款仍有支撑；11 月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计减少2044 亿元，同比少增981 亿元。企业债券融资862亿元，同比少增2468 亿元，受永煤等信用风险事件影响，11 月企业债融资大幅回落拖累社融增速。11 月新增政府专项债券4000 亿元，同比多增2284 亿元，今年的地方专项债发行额度基本完成，若没有新额度提前下达，预计后续政府专项债将出现明显下滑，或拖累社融存量增速下行。11 月社融增速拐点出现，但当月增量仍高于历史同期水平。整体来看，海外不确定性下降，随着经济进一步企稳，四季度货币政策或难见宽松。叠加防风险政策下，持续抑制企业短期贷款、票据融资以及非标融资，后续信贷增速或将边际放缓。12 月政府专项债贡献下降，或拖累社融增速，关注社融增速拐点的出现。

    　　11 月M2 同比增速10.7%，环比上涨0.2 个百分点；M1 增速回升至10%，主要受益于企业短期流动性持续改善。从结构来看，11 月企业存款增加8483 万亿，同比少增173 亿，目前流动性仍相对宽松，企业部门存款仍有支撑，其中单位活期存款改善，带动M1 同比增速回升；居民户存款多增6334 亿，同比多增3868 亿；财政存款少增1857 亿元，同比多增594 亿元，或因财政政策投放稳定流动性有关。总体来看，M1同比继续上升，M1 与M2 剪刀差收窄，反映企业现金流改善和货币活性程度提升。但考虑到后续地产增速高位难继，M1 同比上行空间可能有限。