杰赛科技(002544)：轻装上阵聚焦主业 股权激励助力公司再起航

　　事件

    　　近期，公司向激励对象授予预留限制性股票，并公示。

    　　我们的分析与判断

    　　激励充分授予，企业活力持续涌现。公司继5 月7 日以6.44 元/股的价格向215 名激励对象授予5,658,500 股限制性股票之后，11 月25 日又以8.08 元/股的价格向58 名激励对象授予预留部分128.33 万股股票。两次授予所遵循的业绩考核条件均为2022 年至2024 年ROE分别不低于5%、5.5%和6%，且净利润复合增速不低于15%。假设按照2020Q3的21.33 亿净资产水平，2021年扣非归母净利至少为1.07亿元才能满足解锁条件。此外，公司需要在2020-2023 年为此摊销的费用分别约1204.62 万、2385.02 万、1832.9 万和923.8 万。我们认为，公司对骨干股权激励的授予虽然短期对公司利润的提升构成压力，但长期有助于优化公司治理结构，激发经营活力。

    　　可靠PCB 业务托底，通信规划业务渐发力。根据公司公告，高可靠PCB 业务发展态势良好，3 月份开始每月订单均超1 亿元，截止11 月份，2020 年相关订单同比增长25%以上，托底效果非常明显。

    　　公司5G 业务以网络通信规划设计为主，目前5G 市场正处于加快发展期，行业投资规模放大、投资周期较4G 更长，网络覆盖所需的设备数量也会更多，公司迎来较好发展机遇。公司正在进行5G 网络核心产品研发及产业化推进，5G 网络配套产品创新及销售。目前已完成5G 小基站样机研发并与行业客户开展联合测试工作，聚焦运营商和铁塔客户定制化产品需求，形成天馈、美化天线等差异化5G 配套产品。公司自身处于独立第三方通信规划设计院前列，业务承接能力得到加强，未来发展将持续向好。

    　　轨交业务不断开疆扩土，远东通信持续增长确定。远东通信四季度先后中标郑州和杭州轨道交通通信系统采购项目，总金额4.36亿，约占其2019 年营收的19%。其中杭州项目首次实现了远东通信自有800MHz TETRA 数字集群系统在轨道交通领域的应用，我们认为自主产品的后续推广有望大幅提升公司的盈利能力水平，进一步夯实了公司在国内地铁通信系统市场的领先地位，对未来在其他细分市场的布局起到良好的示范效应。此外，受益于5G 产业的发展，恒温晶振产品快速放量增长，远东通信可持续较快增长可期。

    　　再融资项目获核准批文，募投项目落地打开公司未来发展空间。

    　　公司本次非公开发行股票募资不超过16 亿元，拟全部用于下一代移动通信产业化项目、5G 高端通信振荡器的研发与产业化项目、泛在智能公共安全专网装备研发及产业化等项目。根据公司对5G 产业的发展规划和定位，低频段5G 特种天馈线阵列、通信技术服务、面向行业应用的系统及终端等将成为重点投入的领域，而泛在智能公共安全专网领域的投入有望巩固其在公共安全领域的地位。我们认为，随着募投项目逐步落地，公司未来发展空间将再次打开。

    　　背靠中电网通，资产证券化提升空间很大。公司被定位为中电网通资本运作的唯一平台。根据中国电科和中电网通的总体发展构想，资产证券化率提升是大势所趋。股权激励的成功实施也将为中电网通的产业发展及整体资本运作创造条件。中电网通利润体量是公司2019年的数十倍，未来随着该板块资产证券化率的提升，公司有望大幅受益。

    　　投资建议

    　　预计公司2020 年至2022 年归母净利分别为0.88 亿、1.8 亿和2.91亿，EPS 为0.15 元、0.31 元和0.51 元，当前股价对应PE 为106.9x、52.1x 和32.3x。

    　　参照行业可比公司，公司估值优势并不明显，但公司未来将聚焦少数核心业务，盈利能力有望持续提升，此外公司作为中电网通上市平台，有望受益于子集团资产证券化率的提升。鉴于此，我们依然维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示

    　　产品交付进度不及预期的风险，资本运作不及预期的风险。