煌上煌(002695)首次覆盖报告:开店提速 管理提效

类别:公司 机构:信达证券股份有限公司 研究员:马铮 日期:2020-12-09

  投资建议:市场对公司快速扩张的管理能力持谨慎态度,我们认为2018-2020的经营质量明显提升,省外开店思路已充分验证可行。卤味行业发展进入头部加速阶段,公司经营目标清晰,团队士气高涨,辅以良好激励制度,未来三年有望自下而上推动门店数实现翻番目标,管理效率提升助力利润实现翻番目标。预计20-22 年EPS 分别为0.53/0.68/0.88 元,对应PE 为43/34/26。目前公司正处于门店扩张的加速发展阶段,给予21 年45XPE,对应市值156 亿元,给予“买入”评级。

      卤制品千亿规模高增长,集中度有望提升。卤制品休闲市场规模约1200 亿元,保持双位数高增长,行业集中度低,CR5 约20%左右。头部品牌有望凭借采购、供应链、品牌等优势逐步提升市占率,煌上煌自变革后开店加速显著,有望充分享受行业头部品牌市占率提升红利。渠道端连锁及商超便利店逐步成为主流,煌上煌积极布局顺应行业发展趋势。

      全面变革和管理层换届,煌上煌重回发展高速道。复盘煌上煌上市后省外扩张战略遇到障碍,主要系全盘复制江西成熟市场的经验,费用投放粗犷叠加原材料价格上行拖累业绩。2017 年管理层换届后,公司对内部组织管理、人才培养、省外扩张策略等进行改革,成效凸显,2018 年实行股权激励有效提升管理层积极性,销售端人员薪酬提升助力门店开拓,内部发展动力被激发。

      门店扩张策略已被初步验证,肉制品有望持续高增长。2019 年末公司门店达3706 家,开店加速初步验证开店策略有效性,预计未来门店新增1000-1500家/年。公司加盟店投资回报期相对较短,单店收入增长有保障,门店扩张具备微观基础,预计未来三年煌上煌的门店快速扩张带来收入高增长。原材料端提出战略储备计划,毛利率得以保障,规模效应下肉制品盈利能力有望提升。

      米制品调整后预计重回增长。2019 年公司对米制品业务进行全面梳理和调整,提出三年翻番业绩目标,2020 年H1 收入增速加快初显,针对上下半年淡旺季不均衡的发展痛点,对非粽子品类进行延伸,生产效率有望提升。预计猪价呈下行趋势,盈利能力有望恢复,预计将与主业共同拉动公司业绩增长。

      股价催化剂:门店扩张超预期;沸腾卤发展超预期;原材料价格持续下行。

      风险因素:食品安全风险、行业竞争加剧风险、米制品业务不达预期。