公牛集团(603195)：线上零售好转 墙壁开关插座业务需求改善明显

　　公司近况

    　　近期，公司线上零售端加速增长。淘数据显示，9 月/10 月/11 月公牛品牌线上零售额分别同比+49%/+59%/+74%，增长持续提速。

    　　评论

    　　市场零售需求回暖：1）2020 年，公牛零售从疫情期间的大幅下滑，至今在逐季改善。当前市场明确感受到地产装修需求改善带来的影响。2）1Q20/2Q20/3Q20，公牛收入分别同比-38%/-1%/+19%。淘数据监测，公牛1Q20/2Q20/3Q20/10-11 月线上零售额分别同比-21%/+22%/+27%/+69%。

    　　墙壁开关插座零售需求明显改善：1）2020 年下半年，随着装修需求恢复，墙壁开关插座市场需求明显改善。淘数据监测，3Q20/10~11 月公牛墙壁开关插座线上零售额分别同比+72%/+100%，对比行业线上零售额仅分别同比+25%/+36%。公牛增长明显更快。2）2019/1H20/3Q20/10~11 月，公牛墙开线上市场份额分别24%/28%/32%/36%，市场份额持续提升。3）10-11 月，公牛线上墙开业务零售额占品牌整体线上零售额比重已经从1H20 的37%提升至51%。11.01-11.11“双十一”期间，公牛电商全网销售2.58 亿元，同比+43%，其中G12 开关系列销量突破490 万件。4）同时，公牛也在积极布局墙开的ToB 业务，今年已设B 端事业部，开发G33 联板系列、引入G12 大板并规划G25 系列大板连框产品立项等，为工程渠道做产品储备。

    　　线上照明业务继续成长：1）2014 年，公牛进入LED 家居照明领域，但产品主要是以标准化的光源为主。今年以来，公牛在照明领域的产品拓展具有一定的成效。2）淘数据监测，3Q20/10-11月公牛照明业务线上零售额分别同比+64%/+88%，对比行业线上零售额仅分别同比+29%/+29%，公牛增速明显更高。但由于公司照明产品定价较高，目前销售以大流通渠道为主，线上市场绝对份额仍偏低。3）由于引入更多灯饰类灯具，公牛照明业务ASP 同比持续提升。例如，11 月公牛照明类产品ASP 同比+40.9%。

    　　2020 年下半年以来，装修相关需求开始复苏。中金地产组预计，2021 年全国竣工面积同比+7.7%，我们认为装修相关需求将受益。

    　　估值建议

    　　我们维持2020/2021 年EPS 预测3.75 元/4.44 元不变，当前股价对应51.4 倍/43.4 倍2020/2021 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价212 元，对应56 倍/48 倍2020/2021 年市盈率，较当前股价有10%的上行空间。

    　　风险

    　　房地产波动周期风险；产品创新与市场拓展不及预期。