深度*公司*祁连山(600720)：西北水泥龙头 受益区域需求回升核心标的

　　公司是西北水泥龙头，主要产能分布于陕西和青海，分别是两省份第一和第三大熟料厂商。随着西北地区需求改善景气度提升，公司作为区域龙头有望充分受益。

    　　支撑评级的要点

    　　西北水泥龙头，坐拥 1,968 万吨水泥熟料产能：公司是中国建材集团旗下水泥企业，前身是建于 1957 年的永登水泥厂；1996 年公司股票挂牌上交所交易。根据数字水泥网，2019 年公司合计拥有水泥产能 1,968.5万吨。2019 年公司营收 60.2 亿元，同增 15.3%；归母净利 14.5 亿元，同增 39.0%；公司水泥熟料销售 2,230.2 万吨，同增 11.4%；吨毛利 104.3元，同增 16.0%。2020 年一至三季度公司营收 60.2 亿元，同增 15.3%；归母净利 14.5 亿元，同增 39.0%。行业整体景气度下降的情况下，公司基本面逆势提升。

    　　深耕西北地区，专注传统水泥业务：2019 年公司水泥、混凝土、熟料、骨料收入分别为 60.2、5.8、2.9、0.1 亿元；收入占比分别为 86.8%、8.4%、4.1%、0.2%；传统水泥业务占营收绝对主力。甘肃和青藏地区营收额分别为 60.4、8.5 亿元；营收占比分别为 87.2%、12.3%，合计达到 99.5%，业务集中在西北地区。

    　　多因素驱动下，公司盈利弹性有望充分释放：2020 年以来，甘青地区水泥价格同比明显提升，库容比下降到近年来历史最低水平。随着西北地区需求有望持续性提升，2020-2021 年公司依然存在一定销量弹性，单位成本也有望下降。多因素影响下，公司盈利弹性有望充分释放。

    　　估值

    　　考虑公司基本面处于向上态势，估值有望提升，预计 2020-2022 年，公司营收为 81.6、89.6、94.1 亿元；归母净利 18.3、20.4、21.4 亿元；EPS2.36、2.62、2.76 元。首次给予公司买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　区域景气度下降，竞争格局恶化，原材料价格波动。