泛亚微透(688386)：主营EPTFE膜 进口替代空间广阔

　　主营ePTFE 膜，下游应用广泛。公司主要从事膨体聚四氟乙烯膜（ePTFE）等微观多孔材料的改性、复合，开发具有特殊声、电、磁、热、防水透气、气体管理、耐候耐化学等特性的组件产品。公司主营产品 ePTFE 膜目前被广泛应用汽车、消费电子、新能源、安防、航空航天、电缆、包装、医疗、服装、化工等众多行业。2019 年公司实现营收2.45 亿元，同比增长17.47%；实现归母净利润0.44 亿元，同比增长42.98%。

    　　车用ePTFE 膜实现进口替代，近期切入日、韩、德系主机厂。公司主营产品透气栓、透气膜主要用于汽车灯（前大灯、 雾灯、尾灯、高位刹车灯）、雨刷电机、ECU 等部位。目前公司透气栓、透气膜产品已经实现进口替代，主要客户包括华域视觉、法雷奥、星宇车灯、燎旺车灯等。近期公司成功拓展了斯坦雷、三立车灯以及海拉车灯，意味着公司产品正式进入日系、韩系以及德系高端品牌汽车供应链。根据公司测算，2019 年国内车灯透气产品市场规模约1.85 亿元，公司市占率约为25%。

    　　消费电子用耐水压透声膜，进口替代空间广阔。公司的耐水压透声膜主要用于智能手机、手表、手环、摄像头等消费电子产品，能使电子产品达到IP67、IP68 的防水防尘等级。根据公司测算，2019 年全球耐水压透声膜市场规模在25.53-66.38 亿之间，公司市占率仅为0.24-0.61%，未来进口替代空间非常广阔。目前公司产品已经进入小米、华为、Google 等品牌的可穿戴设备供应链体系，未来随着在其他品牌和产品领域的拓展，有望保持高速发展。

    　　新产品CMD 应用空间广阔，公司有望充分受益。公司研发的创新型产品CMD主要功能是解决狭小密闭空间内的凝露问题，目前主要应用于车灯内替代行业传统解决方案，大幅降低下游客户成本。目前已实现对星宇车灯、赛迈科技等客户的批量供货，终端客户覆盖奇瑞汽车、一汽轿车、东风越野车等主机厂。除此以外，CMD 泄压阀还能应用于新能源动力电池包，公司目前已经获得宁德时代的订单，未来将应用于戴姆勒的新能源车型。根据测算2019年CMD 潜在的全球市场规模约为34.88 亿元，其中国内市场规模约9.77 亿元，未来随着行业渗透率提升，公司该业务发展空间广阔。

    　　盈利预测与估值区间。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.87、1.18、1.66 元/股，结合可比公司估值，按照2021 年15-18 倍PS，对应合理价值区间71.05-85.26 元；综合考虑后，给予2021 年65-70 倍PE，对应合理价值区间76.7-82.6 元，首次覆盖给予优于大市评级。

    　　风险提示。下游汽车需求下滑、新产品放量不及预期。