扬农化工(600486)：优嘉项目建设助力增长 产业协同拓展长期发展空间

　　公司近况

    　　我们近期参加了公司股东大会，与管理层进行了交流。

    　　评论

    　　先正达集团内部产业协同拓展扬农发展空间，同时扬农将保持其生产经营独立性。根据世界农化网和公司公告数据，2019 年先正达集团植保销售额102 亿美元，先正达集团最重要的植保企业瑞士先正达对外采购的原药占其整体原药生产比例为70~75%，而2019 年扬农化工向先正达集团销售产品金额仅12.2 亿元。在整合后的先正达集团框架下，我们认为扬农化工将保持自身独特的定位，成为先正达集团全球领先生产制造能力的核心平台，我们预计未来在同等竞争力条件下先正达集团的原药采购有望向扬农化工倾斜，更多的优质原药产品有望在扬农化工的生产基地布局，有望进一步拓展扬农化工未来的发展空间。同时公司声称扬农化工将保持其生产经营独立性，在与先正达集团产业协同的基础上，获取更多外部的客户和销售，实现资产效用最大化，保持扬农化工在生产制造方面的全球竞争力。

    　　扬农化工的研发将聚焦中国本土市场，管道中的创制产品未来有望逐步商业化。在收购整合沈阳农研公司后，扬农化工与农研公司的研发进一步协同。公司计划未来扬农的研发将主要聚焦中国本土的靶标，同时公司预计在“十四五”期间扬农研发的管道中会陆续有一些新的创制品种逐步商业化生产。

    　　优嘉三期项目大品种稳定达产，麦草畏商业价值迎来转机。目前优嘉三期项目中功夫菊酯、氯氰菊酯、苯醚甲环唑、丙环唑等大品种已经稳定达产，逐步进入正产生产阶段，噁虫酮、噻苯隆，高盖等部分小品种会根据市场情况启动调试；公司预计未来四期项目也会根据市场情况和先正达集团需求分类进行建设。由于麦草畏的增量应用主要来自转基因作物领域，11 月美国EPA 宣布2款麦草畏制剂产品的登记以及另一款麦草畏制剂的登记延长，虽然麦草畏新的标签相比原来每亩用量减少50%，但是麦草畏商业价值获得了转机，我们预计公司麦草畏原药有望重回增长。

    　　估值建议

    　　我们维持2020/21 年盈利预测12.2/15.0 亿元不变，引入2022 年盈利预测18 亿元。目前公司股价对应2020/21/22 年市盈率30/24/20x。我们看好公司未来持续成长，上调目标价26%至136元，对应16.4%的上涨空间和2021/22 年28/23x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　农药产品价格继续下降，优嘉项目投产进度低于预期。