2020年11月30日MLF操作点评:操作打破惯例 关注存单利率拐点

类别:债券 机构:中信证券股份有限公司 研究员:明明/周成华 日期:2020-11-30

  央行新作MLF 呵护流动性,本次MLF 操作打破惯例,具有信号意义,后续MLF 不定期操作或更常见。年底银行负债压力或将有所缓解,关注同业存单利率拐点。

      2020 年11 月30 日,为维护月末流动性平稳,中国人民银行开展了2000 亿元中期借贷便利(MLF)操作,中标利率2.95%。同时,开展1500 亿元7 天逆回购操作,有400 亿元逆回购到期。当日实现流动性净投放3100 亿元。

      新作MLF 呵护流动性。今日央行新作MLF 并同时开展逆回购操作,当天投放2000亿元1 年期MLF 和1500 亿元7 天逆回购,实现流动性净投放3100 亿元。一方面,DR007 自11 月24 日起始终在2.2%以上水平,且保持上行态势,此次新做MLF为维护月末流动性平稳;另一方面,12 月7 日将有3000 亿元MLF 到期,同时12月7 日也是银行缴准日,因此此次新做MLF 或也有提前缓解12 月7 日资金面趋紧的考虑,减少MLF 到期与银行缴准日叠加对市场造成的冲击。

      MLF 操作打破惯例,不定期操作MLF 或更常见。自2019 年LPR 改革后,每个月15 日前后央行均操作MLF 作为当月LPR 报价指引;2020 年以来,央行也仅在每月15 日前后操作MLF,强化了其作为LPR 报价指引的定位。此次月末开展MLF操作打破了今年以来的操作惯例,MLF 再次作为基础货币投放工具被使用。另一方面,三季度货币政策执行报告中再次提出建设现代中央银行制度,完善货币供应调控机制,在珍惜正常的货币政策空间的背景下,预计后续货币政策大幅度的降准降息的操作会更为谨慎,基础货币投放将更多由逆回购和MLF 操作承担,后续MLF的不定期操作也将逐步回归。

      缓解银行负债压力,引导存单利率向MLF 利率回归。央行自8 月份起就连续超额续作MLF,本次新作MLF 补充银行中期流动性也是注重缓解银行近期持续的负债端压力。9 月份起1 年期AAA 同业存单发行利率在低超储率的背景下,在压降结构性存款、政府债券集中发行、财政支出节奏较慢等因素的推动下迅速抬升至1 年期MLF 操作利率2.95%之上,近期股份制银行1 年期同业存单发行利率最高触及3.38%。同业存单利率与MLF 操作利率的明显偏离,已经远远超出了央行二季度在货币政策执行报告中提出的同业存单利率围绕MLF 利率运行的规律,如果持续下去也会累及利率市场化进程和利率传导机制的稳定性。另一方面,三季度金融机构人民币贷款加权平均利率和一般贷款加权平均利率均有所上行,银行负债端压力已经传导至贷款利率。在继续压降结构性存款、维持同业存单和MLF 利差处于合理稳定区间、维持贷款利率相对稳定的三重矛盾下,央行通过操作MLF 的方式来缓解银行负债压力,引导存单利率向MLF 利率回归,预计1 年期AAA 同业存单发行利率也将触及顶部区间。

      债市策略:央行今日新作2000 亿元MLF 超市场预期,我们判断一方面是为了呵护月底和月初的流动性环境、平抑DR007 的波动,另一方面是缓解银行负债荒、引导同业存单利率向MLF 操作利率回归。联系前期信用违约事件对流动性的冲击、金稳委对债券市场平稳运行的要求,以及上周交易所回购市场的异常交易,货币政策维护流动性平稳的意图有所加强。下半年来资金面紧平衡、银行负债压力凸显成为市场主题,市场情绪也始终受同业存单利率居高不下的压制,11 月末财政支出加快,同业存单发行利率趋势上行才稍作停留。我们认为本次MLF 的操作具有信号意义,后续MLF 的不定期操作将更为常见,银行负债压力和同业存单利率上行压力也将在央行主动干预和财政支出加快的背景下有所缓解。目前十年期国债到期收益率来到3.3%左右,安全边际突出,配置价值明显。