宏观经济点评:上游原料制造盈利大幅改善

类别:宏观 机构:开源证券股份有限公司 研究员:赵伟/张蓉蓉 日期:2020-11-29

规模以上工企利润增速大幅跳升,上游采矿业和原材料制造业改善较为显著

    10 月工企利润增速跳升18.1 个百分点,受基数、投资收益等因素的扰动。10 月,全国规模以上工企利润同比增长28.2%、跳升18.1 个百分点,创下2017 年以来单月增速新高。1-10 月累计,利润同比增长0.7%、增速提高3.1 个百分点,实现由负转正。当月利润增速的跳升,受到2019 年同期基数较低、投资收益增加等因素影响。剔除短期非经营因素影响后,10 月利润同比增速与上月大体相当。

    大类行业利润增速均有改善,但表现分化明显;其中,采矿业利润降幅显著收窄,上游制造业利润增速大幅跳升。10 月,采矿、制造、电力等行业推算当月利润增速分别为-7.9%、31.3%、36.7%,增速分别较9 月提高22.3、16.7 和21.2 个百分点。其中,前期对工业利润拖累较大的采矿业,10 月利润改善显著、环比提高22.5%;上游制造利润增长约100%、增速大幅跳升,中下游制造利润增速较低。

    上游原材料生产行业的盈利改善,受需求提振、基数支撑等多因素共同影响煤炭、钢铁、化工、化纤等行业盈利边际改善显著,或受投资赶工、外需提振等需求拉动。分行业来看,化工、化纤、橡胶和塑料等上游原材料制造业利润大幅增长,化工贡献了当月工业利润同比增量的44%;煤炭、钢铁行业利润增速也分别提高25 和21.7 个百分点。近两月,基建和房地产投资加快赶工、外需也持续向好;工业生产保持景气,对上游原材料需求旺盛,相关行业生产盈利同步改善。

    部分上游和中游制造业的利润改善,还受到基数支撑、投资收益增加等非经营性因素影响。2019 年同期,在环保限产政策等约束下,钢铁、化工等上游行业生产经营普遍受限、基数走低,对本月数据形成一定支撑。此外,汽车、电子和电力等行业利润、增加值等增速均有所回落,利润改善或更多受投资收益等因素贡献。

    工企营收延续上行,上游制造业改善明显;库存处于相对高位,重回去库通道工企营业收入延续上行,其中中游制造业营收维持高位、上游制造业营收改善明显。10 月,规模以上工企营收增长7.0%,较上月提高0.1 个百分点,延续上行趋势。其中,中游制造业增长10.7%、回落2 个百分点,保持了2 季度以来的2位数高增长;上游增长5.6%、提高2.8 个百分点,改善较为明显。10 月投资和生产的较高景气,及2019 年同期的低基数,对上游原材料制造业营收形成提振。

    工业库存处于相对高位、重回去库通道;在需求修复背景下,库存周转情况继续好转。10 月工业产成品库存同比增长6.9%,仍处于相对高位;增速较上月下降1.3 个百分点,重回去库通道。产成品周转天数18.8 天、同比增加1.5 天,增幅较9 月继续收窄。10 月库存销售比为53.5%、同比下降0.6 个百分点、年内首次同比回落。总体来看,需求持续修复、库存高位去化,总库存周转进一步加快。

    重申观点:经济修复最快阶段或已过去,经济结构特征大于总量表现,重点关注外贸链、服务消费链上的部分行业需求改善逻辑。中期来看,年底前后可能逐步进入信用“收缩”通道。转型框架下,总量缺少弹性,关注结构特征的投资指引。

    风险提示:宏观经济或监管政策出现超预期变化。