运达转债投资价值分析:实力强劲的风机研发生产商

类别:债券 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:黄伟平/左大勇/雷霆 日期:2020-11-27

  运达转债(评级AA、发行规模5.77 亿元)的条款比较常规,债底保护尚可,预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内,价格为110-114 元。在配售50%的假设下该转债留给市场的规模约为2.31 亿元,测算中签率约0.003%。打新参与没有异议。行业景气度持续+公司业绩持续改善有利于资金转向风电装机领域的滞涨标的,建议投资者关注运达转债的投资机会。

    运达股份是中国最早从事风力发电技术研究的企业,其2019 年在全国新增风电装机容量中排名第四(彭博新能源数据,2018 年为第六),具有较高的行业影响力。就产品结构而言,20 年公司内部较大功率风机(2.5MW、3MW)营收、销量占比明显提升,不过短期对毛利率产生了一定负面影响。根据兴证电新团队的报告在2035 年光伏与风电的发电量比例为65:35 的假设下光伏年平均装机需求159GW,风电年平均装机需求38GW,空间充分。短期而言,受疫情影响2020 年上半年新增装机低于预期,3 月份以来赶工现象明显。因此,产业链上游风电整机厂商需求快速提升。 需要注意的是,从股价表现上看截至目前今年风电产业链表现较好的是上游铸件和风塔制造商,截至20Q3日月股份和天顺风能两家公司实现了营业收入和综合毛利率的双重提升。相比之下,处于中游的风机制造商金风科技和运达股份毛利率反而有所下降,不过更具龙头地位的前者股价表现较好。

    2020H1 运达股份实现营业收入/归母净利润35.41/0.29 亿元,同比大幅增长139.38%/ 141.24%,单Q2 公司营收/归母净利增速达到214.27%/753.52%。

      2020 年3 月起风电抢装加速,公司上半年合计销售风机426 台,合计销售台数/容量同比增长约104%/ 141%,结构上2.5/3.0/3.6MW 风机快速放量,而2.3MW 以下规模风机销售台数下降约58%至57 台。截至20Q3 公司今年录得营业收入/归母净利润69.52/0.66 亿元,增速为156.74%/ 115.24%,Q3 放量继续但盈利能力不及去年同期。在三季报中,公司认为2020 年全年有望实现归母净利润1.07-1.60 亿元,同比增速最高可达到50.13%。结合当前的抢装形势,认为公司累计的存货(截至20Q3 为38.28 亿元,去年同期仅8.03 亿元)和锁定客户的预付账款(截至20Q3 为12.35 亿元,去年同期仅0.09 亿元)暂不成为制约公司经营活动的掣肘。

      风险提示:政策风险,下游风电装机不 及预期。