建龙微纳(688357)：医疗制氧领域需求快速增长 产能扩张助力分子筛龙头快速成长

　　国内一体化吸附分子筛龙头企业，产能扩张助力快速成长。公司是国内吸附分子筛领域集研发、生产、销售、技术服务于一身的产业链上下游一体化龙头企业；2010 年以来多条产线陆续投产，产能持续扩张，截至目前公司分子筛原粉、分子筛活化粉、成型分子筛、活性氧化铝产能分别为31000、3000、20000、5000 吨，原粉、活化粉、成型分子筛产量从2010 年的12001、106、164 吨增长到了2019 年的33697、1361、23897 吨，产能利用率维持高位，新增产能消化良好，产能扩张助力公司业绩快速成长。2019 年公司营收4.06 亿元，近5 年复合增速26%，2019 年归母净利润0.86 亿元，近5 年复合增速58%。截至目前公司分子筛产能、产量位居全球第六、国内第一。

    医疗制氧领域需求快速增长，公司制氧分子筛需求增长快、空间大。随着家用制氧机技术成熟及成本降低，国内家用制氧机市场快速增长，2011 年国内制氧机行业产量约5.47 万台，到2018 年增长到了104.01 万台，2011-2018 年复合增速CAGR 为52.31%，2022年国内制氧机需求量有望达到340 万台以上，对应分子筛需求量超过6600 吨，需求有望持续快速增长；按照我国近1 亿慢阻肺患者总数的渗透率10%左右测算，未来家用制氧机保有量有望达到1000 万台，当前制氧机寿命2 年左右，仅对应慢阻肺患者领域应用未来制氧机年需求量有望达到500 万台/年，叠加人口老龄化带来的家用吸氧需求，家用制氧机市场潜力巨大；目前国内70 个制氧机品牌，多数厂家分子筛供应已经被公司覆盖，2020年5 月，公司4500 吨高效制氧分子筛投产，解决了相关领域的产能瓶颈，未来将会快速占领相关市场。假设公司国内相关领域2022 年市占率提升至23%左右，相关业务收入有望超过3 亿元。

    新项目投产在即，有望延续公司业绩增长动力。公司9000 吨高效制氢制氧成型分子筛、泰国12000 吨成型分子筛、吸附材料产业园三期12000 吨分子筛原粉项目正在有序推进，预计2020-2021 年逐步投产，达产后，公司原粉、活化粉、成型分子筛产能将达到43000、3000、41000 吨，大幅扩产支撑公司业绩持续高速成长。

    重视研发储备深厚，打开分子筛产业布局空间。公司研发储备深厚，将在吸附分子筛龙头的基础上，逐步向催化分子筛领域拓展，车用催化剂领域，公司柴油车尾气脱硝催化剂在开发与下游验证中，国六标准的实施将为发行人的分子筛提供广阔的应用市场，工业催化领域与公司当前工业制氢制氧商业模式接近、下游客户重叠度较高，利于公司未来快速切入相关市场。吸附领域分子筛龙头地位稳固，未来切入催化领域打开公司长期成长空间。

    盈利预测及投资评级：预计2020-22 年归母净利润1.42、1.87、2.35 亿元，EPS 2.45、3.24、4.06 元，当前市值对应PE 28X、21X、17X。选取万润股份作为可比公司，根据申万宏源盈利预测，预计万润股份2020-2022 年归母净利润5.28、7.31、9.97 亿元，当前市值对应PE 34X、25X、18X，公司2021 年PE 21X，对标公司PE 25X，公司股价存在超过10%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；行业有新进入者，竞争格局恶化。