多伦科技(603528)：股权激励彰显信心 锚定未来三年复合增速50％＋

　　事件：公司披露《2020 年股票期权激励计划（草案）》，拟对 467 人合计授予 1800 万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的 2.87%，其中首次授予限制性股票 1515 万股，预留 285 万股，行权价格为 8.59 元/股。

    　　激励对象覆盖面广，激励充分。此次激励计划的授予对象涵盖公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员以及核心骨干人员，合计 467 人，涉及公司管理、技术、市场等业务线，覆盖范围较广；同时行权价格为 8.59元/股，为 2020 年 11 月 23 日收盘价 12.47 元的 68.9%，激励较为充分。我们认为此次股权激励计划有助于公司在快速发展阶段深度绑定主要业务骨干人员，凝聚力量实现长期战略目标。

    　　业绩解锁分 A/B 档，激励摊销影响较小。限制性股票于 2021-2023 年三期按 30%、30%和 40%比例解锁，公司层面考核结果分 A/B 档：（1）A 档行权系数 80%，以 2019 年业绩为基础，2021-2023 年收入及归母净利增长不低于 50%/125%/237%，以此测算，2021-2023 年公司归母净利分别为 2.37、3.56、5.32 亿元；（2）B 档行权系数 100%，以 2019 年业绩为基础，2021-2023年收入及归母净利增长不低于 65%/172%/349%，以此测算，2021-2023 年公司归母净利分别为 2.61、4.30、7.09 亿元。个人层面考核结果分 A、B、C、D 四个等级，行权系数分别为 100%、100%、60%和 0%。限制性激励累计摊销 6820.7 万元，2021-2023 年分别摊销 3875.0、1972.7、973.0 万元，摊销金额对业绩影响有限。

    　　“车检+驾培”双轮驱动，深蹲起跳迈入全新成长周期。公司是国内驾考系统龙头，搭载智能领先技术，驾考驾培主业迎来向上拐点。同时，聚焦车检优质赛道，公司依托公安交管资源，应用智能技术，构建品牌连锁，有望整合千亿车检市场。尽管受疫情影响，但公司 2020 年仍有望实现 50家以上车检站落地，3-5 年扩张至 500 家规模，预计 2023 年车检业务将贡献收入 14 亿元、归母净利 4 亿元，打开成长空间。

    　　投资建议：鉴于公司本次股权激励力度较大，以及在智慧驾培、智慧车检领域快速布局，预计公司中长期成长有望加速。我们上调公司 2020-2023年归母净利润预测至 1.3/3.0 /4.7/7.4 亿元（前值为 1.3/3.0 /4.6/7.0 亿元），对应 PE 为 59/26/16/12 倍。我们结合分部估值法和自由现金流贴现，维持公司 21 年市值目标 141~222 亿元，对应股价 22.5~35.4 元，当前市值 78亿元，增长空间 80.8%~184.6%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：驾考行业景气度下滑；智慧驾培业务推广不及预期；车辆检测业务推进不及预期。