青岛啤酒(600600)2020年三季报点评：Q3量价齐升 高端化稳步推进

　　【投资要点】

    　　公司发布三季报。2020 年前三季度公司实现营收244.2 亿元，yoy-1.9%；实现归母净利润29.8 亿元，yoy+15.2%；实现扣非归母净利润26.8 亿元，yoy+16.5%。公司前三季度实现销售回款264.8 亿元，yoy-2.8%，实现经营性净现金流59.1 亿元，同比多流入14.7 亿元。

    　　单季度来看，公司Q3 实现营收87.4 亿元，yoy+4.8%；实现归母净利润11.2 亿元，yoy+17.6%；实现扣非归母净利润10.5 亿元，yoy+23.6%。

    　　Q3 量价齐升，高端化稳步推进。前三季度公司实现啤酒销量694.2万千升，yoy-3.5%，较上半年降幅收窄3.3pct；单三季度实现啤酒销量253.6 万千升，yoy+2.9%，较Q2 增速回落5.4pct。我们认为啤酒销量增速回落主要系Q2 向渠道压货，叠加7-8 月天气影响。受益于疫情影响逐渐消退下的餐饮需求复苏，叠加双节备货，Q3 啤酒销量仍维持正增长。前三季度公司啤酒销售单价为3518 元/千升，yoy+1.7%，单三季度单价为3448 元/千升，yoy+1.8%。公司啤酒销售单价提升，我们认为主要系高端产品推出和罐化率提升推动产品结构持续升级，叠加夜店、商务餐饮等中高端消费场所陆续恢复营业。

    　　提价升级推高毛利，费用减少提升盈利能力。单三季度公司毛利率为42.4%，同比提升2.0pct。我们认为公司毛利率提升主要系高端产品推出和罐化率提升推动的产品结构升级，叠加Q2 经典、崂山产品提价。 Q3 公司销售/管理/财务/研发费用率分别为14.5%/4.4%/-1.5%/0.1%，同比分别变动-1.6/+0.8/+0.2pct/0pct。Q3 销售费用率下降，主要系疫情影响下体育赛事减少导致的销售费用投放缩减，管理费用率提升，主要系7 月授予限制性股票计提费用。期间费用投放减少提升公司盈利能力，Q3 公司净利率为13.4%，同比提升1.4pct。

    　　结构升级仍为主线，提价仍具备动力和空间。公司频繁推出高端新品，拓展产品线，公司今年新推出果味苏打气泡水、白啤新包装、无酒精啤酒和“百年之旅”、“琥珀拉格”等新品，加速产品升级，率先布局高端啤酒市场。公司今年在山东省内实施提价，考虑到原材料成本上涨压力下，其他啤酒龙头已开始在区域市场实施提价，我们认为公司仍具备提价的动力和空间。

    　　【投资建议】

    　　维持高端优势，管理改善释放活力。公司是啤酒行业龙头，率先布局高端市场，引领行业升级。今年7 月公司实施股权激励计划，调整销售大区管理层，激发管理人员积极性，释放企业活力。我们预计公司2020-2022 年公司实现营收279.33/299.08/314.66 亿元， 实现归母净利润22.02/26.06/29.82 亿元，EPS 分别为1.61/1.91/2.19 元/股，对应PE54/46/40 倍，给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　疫情影响超预期；

    　　新品推广不及预期；

    　　原材料价格上涨；

    　　行业竞争加剧。