航发动力(600893)：20Q3业绩大幅超预期 跨越式发展驱动航空发动机龙头实现快速放量

　　20Q3 扣非归母净利润同比+117.39%，航空发动机批产加速持续兑现公司前三季度实现营业收入154.68 亿元，同比+20.9%；实现归母净利润6.34亿元，同比+53.3%；实现扣非归母净利润5.3 亿元，同比+117.39%实现超预期增长。单季度来看，公司单三季度实现营收62.74 亿元，同比+58.04%；实现归母净利润2.25 亿元，同比+148.93%。我们认为，公司营收与净利润快速增长表明主业航空发动机业务批产持续加速，结合我们此前国防军工十年高景气周期的判断（国防军工行业景气度扩张期将为十年维度，2020 年为拐点后第一年），预计公司业绩将维持高增长态势。

    　　多项财务指标持续向好，产业“高景气度+高持续性”特性凸显公司降本增效效果显著，期间费用显著降低。从利润端看，公司前三季度期间费用总额达到15.33 亿元，占营收比重达9.91%，较去年同期（18.09 亿元）下降4.23 个百分点，提质增效成果显著。

    　　从资产负债端看，三季度末公司存货达233.43 亿元，同比+8.86%创历史新高，主要系产品投入增加、制造周期延长所致；应收票据+应收账款达到161.4 亿元，同比+27.79%，我们预计将随主营业务排产增加实现快速消化；此外，负债端公司三季度末预收款+合同负债达到21.55 亿元，同比+14.72%，我们认为高预收款+合同负债表明公司在手订单充足，行业高景气度凸显；应付票据+应付账款达到174.07 亿元，同比+3.4%，主要系公司生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加所致。

    　　军队现代化建设跨越式发展持续推进，军机需求/排产有望持续提升World Air Forces 2020 数据披露，美国现役各类军机数量达 13,266 架，占全球现役军机比重 25%，我国目前活跃的各种机型在量/质上均与美国有较大差距。从政策层面看，主席在中共中央政治局第二十二次集体学习中指出，我国安全形势不确定性不稳定性增大，要增强使命感和紧迫感，努力实现我军现代化建设跨越式发展。

    　　我们认为，当前世界局势对国防提出了更加紧迫的要求，以航空器为代表的军品有望实现加量布局，公司作为我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业，且为三代主战机型发动机国内唯一供应商，将长期受益于我军现代化建设跨越式发展进程，业绩有望保持高增长态势。

    　　盈利预测与评级：综上我们认为，公司作为我国航空发动机龙头供应商，将充分受益于以军机为代表的跨越式武器装备发展阶段，业绩有望持续提升。在此假设下， 2020-2022 年营业收入由295.72/342.45/394.85 亿元上调至304.53/370.37/460.96 亿元，对应归母净利润为13.32/16.54/20.71 亿元，对应EPS 为0.5/0.62/0.78 元，对应P/E 为83.93/67.60/53.99x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响民品收入，上半年军品交付放缓，新品定价进度慢。