明阳智能(601615)2020年三季报点评：风机出货持续高增长 在手订单充裕

公司动态事项

    公司发布2020年三季报。2020年前三季度，公司实现营业总收入151.26亿元，同比增109.79%；归母净利润9.33亿元，同比增81.61%，扣非后净利润8.73亿元，同比增95.16%。经营性现金流净额32.92亿元，同比增254.38%，加权平均ROE达12.54%，同比提升3.65个百分点。

    事项点评

    Q3 业绩高速增长，公司降本控费成效显著

    2020 年Q3 公司实现营业收入68.05 亿元，同比增113%，环比增27.37%；归母净利润4.02 亿元，同比增124%，环比增5%。三季度公司整体业务毛利率环比小幅下滑至19.89%，主要系公司发电业务毛利率有所下滑所致。公司控费成果显著，前三季度公司整体费用率13.72%，同比改善4.95 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为7.48%、2.39%、2.06%、1.80%，较19 年水平分别下滑1.06、1.6、0.78 和0.75 个百分点。

    风机销量持续增长，电站开发规模显著上升

    受益于下游抢装， 2020 年前三季度公司风机对外销量3797MW，同比大幅增长121%，其中陆上风机约3159MW，海上风机638MW。2020Q3 公司风机对外销售1774MW，同比增101%，环比增36%，保持良好增长势头。前三季度风机业务收入约140 亿元，同比增121%，占总营收近93%。风机业务毛利率19.34%，同比小幅提升0.12 个百分点。Q3 公司海上风电交付297.4MW，前三季度累计638.4MW，其中MySE5.5MW 机型交付规模同比增长144.44%。公司前三季度发电业务实现收入6.6 亿元，同比增长19.27%。公司“滚动开发”运营模式持续推进，截至三季度末，公司已投产的新能源电站容量达945.6NMW，在建装机约1075.5MW，规模显著上升。

    在手订单保持充裕，海上机组占比逐步提升

    截至2020 年三季度末，公司风机在手订单总容量约14.15GW，同比增长12.6%，其中前三季度新增2.72GW。在手订单中，待执行订单容量11.71GW，已中标未签合同订单容量为2.44GW。公司风机在手订单单机功率3MW 及以上机组占比合计约93. 64%，海上机组订单占比提升至40.2%。在海风量产机型方面，公司已经形成了以5.5MW、6.45MW、7.25MW、8.3MW 等产品为主的海上风机产品谱系，2020年公司推出的MySE11-203 半直驱海上风电机组，单机容量11MW，是目前国内最大的海上风电机型。

    海上风电装机潜力巨大，公司积极布局前沿技术2020 年上半年，国内海上风电新增装机106 万千瓦，同比大幅增长165%。我国海上风能资源丰富且距负荷中心近，也相对稳定。

    据Wood Mackenzie 预测，未来10 年中国海上风电装机或达40GW，在全球新增海上风电市场中占比约32%，市场增长潜力巨大。目前，广东省已出台纲领性政策，支持区域海上风电发展，争取2025 年前海上风电项目实现平价上网，到2025 年底累计投产海上风电约1500 万千瓦。公司基于我国海上风资源和海上环境特性，定制化研发的大容量MySE5.5/7.0MW 海上抗台风型风机技术成熟。公司加强技术研发投入，在风浪数据收集、海上风机创新研发和海上风电施工方面取得了大量的技术成果和积累，积极开发载荷传递合理、结构安全、运动响应平稳的半潜式漂浮式及创新型漂浮式风机，有望引领国内海上风电市场。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2020年、2021年和2022年营业收入分别为224.88亿元、282.13亿元和315.60亿元，增速分别为114.31%、25.46%和11.86%；归属于母公司股东净利润分别为15.69亿元、20.80亿元和23.76亿元，增速分别为120.21%、32.57%和14.22%；全面摊薄每股EPS分别为1.12元、1.48元和1.69元，对应PE为14.38倍、10.85倍和9.50倍。受益于下游的抢装，公司风机销量高速增长；公司在手订单充裕、“大风机”

    趋势明显，抢装后需求不悲观。未来六个月内，我们维持公司“增持”评级。

    风险提示

    风电需求不达预期，行业政策变化等。