瑞联新材(688550)深度报告：显示材料龙头企业 成功开拓医药CDMO业务

应用领域拓展带动OLED 需求增长，公司深度绑定优质客户。OLED面板在厚度和重量上具有优势，可以实现柔性显示，目前主要应用在手机和可穿戴设备等领域。随着大尺寸OLED 面板良品率的不断提升，OLED 在显示面板领域的渗透率呈上升趋势。据DSCC 预测，全球OLED 产能将由2019 年的1900 万平方米增长至2025 年的6100 万平方米，CAGR 高达21.5%，手机、电视等领域成为OLED的主要增长点。公司是OLED 升华前材料及中间体的主要供应商，产品线齐全，已开发OLED 前端材料化合物超过1300 种，自主研发的合成路线超过1800 种。2019 年公司在全球OLED 升华前材料的市占率为14%，深度绑定Idemitsu、Dupont、Merck、Doosan、Duksan等占据全球约70%市场份额的终端材料厂商，Idemitsu、Dupont、Duksan 等终端材料厂商均为三星的主流供应商。

    LCD 产能逐步向中国大陆转移，液晶材料国产化率有望提升。以京东方、华星光电为代表的国内LCD 面板生产商的崛起，使中国大陆LCD 产能超越韩国成为世界第一，占全球总产能的48%。LCD 面板的国产化为配套的液晶材料国产化提供了契机，八亿时空、江苏合成和诚志永华等一批混晶企业逐渐成长起来。2018 年混晶材料的国产化率仅33%，依旧很低。公司是混晶材料的上游供应商，主要生产单晶材料，技术水平已达全球先进水平，是国际巨头Merck、JNC的战略供应商，与国内的八亿时空、江苏合成和诚志永华建立了长期稳定的合作关系。2021 年国内混晶需求有望增长至590 万吨，较2018 年的CAGR 为22.6%，公司有望受益于国内混晶材料国产化的大趋势。

    成功开拓医药CMO/CDMO 业务，未来有望成为增长新动力。全球医药行业CMO/CDMO 需求旺盛，根据前瞻网统计，2017 年全球医药CMO 市场规模为628 亿美元，而到2021 年，全球CMO 市场规模预计将达到1,025 亿美元，复合增长率约为13.03%。虽然CMO/CDMO 行业起步较晚，但凭借人才、基础设施和成本结构等方面的竞争优势，在国际大型药企的带动和中国鼓励新药研发政策的环境下，我国CMO/CDMO 行业的规模日益增长。2017 年中国CMO的市场规模约为314 亿元，2021 年中国CMO 市场规模预计将增至626 亿元，复合增长率约18.83%。公司凭借在显示材料领域丰富的化学合成、纯化、痕量分析及量产体系等方面的技术经验，成功延伸进入医药CMO/CDMO 领域，目前已研制出包括PA0045 在内的超过10 项医药中间体产品，终端产品涵盖抗肺癌类药品、子宫肌瘤类、抗菌类药品等。公司生产的PA0045，是某治疗非小细胞肺癌新药的医药中间体，该肺癌治疗药物已在日本、美国、欧洲等地注册上市，并于2018 年在中国上市并进入医保目录。公司在医药中间体业务领域已建立一定的产品储备，已有五类医药中间体产品于2019 年和2020 年实现量产。客户方面，公司已与Chugai、Kissei、奥赛康、青峰药业等建立起了合作。未来医药CMO/CDMO 业务有望成为公司业绩的增长新动力。

    盈利预测和投资评级：公司是显示材料龙头企业，液晶材料有望受益于进口替代趋势，OLED 材料深度绑定三星的主流供应商。同时，公司成功开拓医药CDMO 领域，未来有望放量。预计公司2020-2022年EPS 分别为2.45、3.15 和4.52 元/股，对应PE 分别为41.07、32.02 和22.29 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；技术迭代风险；安全生产风险；下游客户订单不及预期；液晶材料国产化进程的不确定；医药CDMO 研发失败风险；募投项目建设进展不及预期。