万里扬(002434)：10月出货量继续增加 CVT+G表现靓丽

　　投资要点

    　　公告要点：

    　　2020 年10 月变速器总销量147511 台，同比+1.33%。商用车变速器销量65610 台，同比+4.30%，其中G 系列高端变速器销量29915 台，同比+30.93%。乘用车变速器销量81881 台，同比+3.97%，其中CVT 变速器销量46418 台，同比+34.69%。新能源汽车驱动总成销量为20 台。

    　　10 月出货量同比继续收窄，CVT+G 系列表现靓丽。10 月狭义乘用车产量实现202.9 万辆，同比+6.6%；批发销量实现207.2 万辆，同比+8.7%，符合预期。疫情影响逐步减弱+中央/地方刺激政策+汽车消费旺季来临+车展刺激四大因素影响下，乘用车产批向好。10 月出货量同比有所收窄核心原因为去年同期基数较高。CVT+G 系列同比依然保持领先。

    　　公司是自主变速器优秀企业。内生+外延双管齐下，从商用车变速器—乘用车手动变速器—乘用车CVT 自动变速器，万里扬不断拓展变速器产品线。早期专注于商用车（轻卡、中卡、重卡）的变速器研发，2015年6 月收购吉利汽车的乘用车手动变速器资产，于2016 年5 月，以26亿元的交易价格收购奇瑞变速器100%股权，获得奇瑞CVT 自动变速器技术。商用车变速器是公司传统拳头产品，营收规模从一直稳定在11 亿元以上，而轿车手动变速器目前已经稳定在8-10 亿元，乘用车CVT 自动变速器业务成为公司2017 年以来核心增长点。

    　　CVT 格局生变，万里扬综合实力逐步增强。“加特可+万里扬+邦奇”是国内主要独立第三方CVT 供应商。加特可目前只配套于日系品牌。邦奇是目前自主品牌CVT 变速箱主要配套商。万里扬是国内自主CVT 供应商之一，主要配套奇瑞等。未来国内自主品牌CVT 变速器格局核心看万里扬与邦奇之间的竞争。受股东方影响及自身研发和服务能力响应国内客户较慢，邦奇下游配套综合能力有所拖累，而相比之下，万里扬综合实力逐步增强。

    　　2020-2021 年公司业绩有望迎来反转。1）CVT 配套吉利渐入收获期，将成为业绩最大的弹性点。根据公告目前已经配套吉利五款车型：远景X3+远景SUV+帝豪GL+帝豪GS+缤瑞，2020-2021 年将是核心上量阶段。2）随着自主品牌渗透率提升，乘用车手动变速器稳步发展。3）受益国六升级，商用车G 系列有望迎来量价齐升。4）前期亏损的内饰业务已经完成剥离。我们预计2020-2022 年公司归母净利润为7.50/9.50/12.12 亿元， 同比+87.4%/+26.7%/+27.5% ， 对应EPS 为0.56/0.71/0.90 元，对应PE 为17.63/13.92/10.92 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：乘用车需求复苏低于预期；CVT 格局出现新进入者。