康华生物(300841)：人二倍体狂苗产能扩张可期 在研品种逐步推进

　　推荐逻辑：（1） 我国狂犬疫苗整体处于供不应求状态，公司目前产能500万支/年，预计2022 年或2023 年IPO 募投温江项目可投产，业绩有望翻倍；（2）公司是国内独家人二倍体细胞狂犬病疫苗企业，对比国内潜在竞争对手具有产品和销售端先发优势，预计销售费用率逐渐降低，盈利质量稳定提升。（3）公司在研品种优质丰富，多为升级产品、有望填补国内空白。

    　　国内独家人二倍体狂苗产能扩张可期。人二倍体细胞狂犬病疫苗安全性更好，免疫原性更高，2020 年前三季度批签发量占比仅4.6%，随着需求升级，未来增长空间大。公司人二倍体狂犬病疫苗于2014 年上市销售，目前仍是国内独家，仅有2 家潜在竞争对手已完成Ⅲ期临床试验，其余大多处于临床Ⅲ期试验阶段或研发早期阶段。公司作为国内首家生产企业，生产工艺成熟、产品质量稳定，具有产品和销售端的先发优势，已覆盖全国疾控中心约2000 家。公司募投产能预计在2022~2023 年投产，从500 万支/年增长至1100 万支/年，产能翻倍，收入有望同步增长，同时预计销售费用率逐渐降低，盈利质量稳定提升。

    　　多个在研品种逐步推进中。公司不断加大研发投入，2020 年前三季度研发费用3737 万元，同比提升300%，主要集中在细胞培养生物反应器和规模化培养平台基础上，在研品种包括Hib 疫苗、百白破三联苗、DTaP-Hib 四联苗、23 价肺炎球菌多糖疫苗、流脑结合疫苗等多个产品升级换代、国内空白品种，均处于临床前研究阶段，奠定公司长期发展基础。

    　　盈利预测与投资建议。根据公司产能建设情况，预计2020-2022 年营业收入分别为11 亿元、16 亿元及21.5 亿元，归母净利润分别为4.3 亿元、6.7 亿元及9.2 亿元，未来三年归母净利润CAGR 为70%，EPS 分别为7.16 元、11.10 元、15.33 元。考虑到公司人二倍体细胞狂犬病疫苗优势明显，参考可比公司平均估值，我们给予公司2020 年90 倍PE，对应目标价为644.4 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：人二倍体细胞狂犬病疫苗新增产能节奏不及预期；竞争对手上市销售人二倍体细胞狂犬病疫苗及Vero 细胞狂犬病疫苗的竞争风险；产品结构单一的风险。