家家悦(603708)：展店持续提速 业绩短期承压

　　事件描述

    　　公司公告2020 年三季报，2020 年前三季度，公司实现营业收入137.63 亿元，同比增长22.17%，实现归母净利润3.89 亿元，同比增长10.63%；2020 年单三季度，公司实现营业收入45.17 亿元，同比增长12.92%，实现归母净利润1.01 亿元，同比下滑18.99%。

    　　事件评论

    　　单三季度展店持续提速，主营业务收入保持较高增长。2020Q3 公司新开门店33家，其中山东省19 家，河北省6 家，其他省份8 家；分业态看：大卖场13 家，综合超市19 家，其他业态1 家；闭店3 家、新签约门店40 家。2020Q1-Q3 公司新开店为14、22 和33 家，显现出公司展店逐步提速、山东省外开店有序推进。

    　　分区域来看，我们测算单三季度山东省内营业收入同比增长约9%，山东省外营业收入同比增长约285%，增速均较单二季度有所提升；而其他业务收入由于去年同期高基数，今年三季度同比去年同期有所收敛，同时我们判断单三季度公司由于餐饮逐步恢复、进口海鲜等品类受到疫情反复影响以及电商促销等因素，同店增长有所承压，综合使得公司整体营收端增速在单三季度略有放缓。

    　　费用刚性叠加预计省外尚处培育期有所亏损，单三季度公司归母净利润同比下行。

    　　单三季度公司综合毛利率同比提升0.64 个百分点，分区域来看，山东省外区域毛利率同比去年承压较为显著，而今年三季度和去年同期相比，省外新增并表的为安徽淮北子公司，据此我们判断山东省外区域毛利率主因安徽子公司尚处于培育改造期所致，公司少数股东损益单三季度为-783 万元也可以印证这一观点；单三季度公司销售费用同比增长27%，销售费用率同比提升1.86 个百分点，管理费用同比下降9%，管理费用率同比下降0.38 个百分点，毛费差（毛利额-营业税金-销售费用-管理费用）同比下降12%。总结来看，公司单三季度业绩同比去年同期有所下行，我们判断主因：1）同店承压和新开店节奏加快费用端的刚性，使得费率上升较快；2）今年新增并表的省外子公司尚处于培育期。

    　　投资建议：底层逻辑来看，多业态区域密集布局+深耕生鲜品类的优势，仍是公司在当前生鲜流通领域新模式供给增多阶段的价值基石，我们判断随异地开店提速加密，公司收入和业绩端有望提速增长，预计2020-2022 年EPS 分别为0.85、1.07、1.29 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. SAP 新系统上线存在摩擦成本；

    　　2. 外延开店扩张进程不及预期。