海通证券(600837):扩表速度放缓 收入结构改善

  事件:公司披露2020 年三季报,业绩略超预期。9M20 实现营收282.5 亿,同比增长11%,归母净利润85.0 亿,同比增长15%(原预期增长11%);3Q20 归母净利润30.2 亿,同比增长62%。9M20 摊薄ROE(未年化)5.50%,同比下降0.45pct。

      简评:轻资产业务驱动单季业绩高增,收入结构改善。期末公司经营杠杆4.03 倍,环比下降0.37 倍。9M20 实现总投资收入83.8 亿元,同比持平,利息净收入35.4 亿元,同比增5%,重资产业务占证券主营收入比重53%。9M20 经纪、投行、资管收入分别同比增42%、51%、47%,占证券主营收入比重为17%、17%、11%,较FY19 提升3.1pct、3.8pct、1.3pct,公司收入结构进一步改善。

      重资产业务:扩表速度放缓,投资杠杆下降带动经营杠杆下降,信用类资产稳健扩张。3Q20完成200 亿元定增,期末归母净资产增至1544 亿元,环比增18%;3Q20 公司投资类杠杆1.78 倍,环比降0.28 倍,较年初降0.21 倍;期末交易性金融资产2390 亿,环比持平,预计公司主动控制投资增速。3Q20 融出资金规模699 亿元,环比增21%,较年初增32%,低于行业两融增速;买入返售资产615 亿元,环比增4%,较年初增7%。

      投行业务:IPO 带动单季业绩爆发,储备项目充足保障投行业绩高增。9M20 投行业务收入38.7 亿元,同比增51%,其中3Q20 收入21.7 亿元,同比增136%。3Q20 IPO 主承销规模爆发式增长,主承销中芯国际等14 家IPO,合计承销规模达231 亿元,同比增长2 倍。9M20 IPO 主承销市占率7.3%,排名第四,再融资市占率2.2%,债承市占率5.3%。

      资管业务:母公司资管与基金管理双轮驱动收入保持高增。9M20 资管业务收入23.9 亿元,同比增47%,其中3Q20 收入7.5 亿元,同比增57%。母公司资管探索固收+产品线及期权挂钩、财富定制等创新策略,1H20 公司资产管理规模2717 亿元,主动管理占比达68%。

      控股海富通基金3Q20 公募规模1306 亿元,同比增长50%。

      经纪业务:单季翻倍增长。9M20 经纪收入38.2 亿元,同比增42%,其中3Q20 收入15.6亿,同比增101%,受益市场交投活跃(3Q20 市场股基成交额同比增长122%)。

      维持增持评级,考虑都公司完成定增后资产负债结构优化,且主动放缓扩表速度,我们下调公司负债规模与综合负债成本假设,从而上调盈利预测,预计2020-2022E 归母净利润109、132、155 亿(原预测96、119、147 亿元),同比分别增长14%、21%、18%,当前收盘价对应2020-2022 年动态PE 分别为17 倍、14 倍、12 倍。

      风险提示:A 股市场大幅下跌