中南建设(000961)：非并表业务结算带动业绩高增 负债标有所改善

　　核心观点：

    合联营收益助推业绩高速增长，利润率明显改善。20Q3 单季度南建设实现营收162 亿元，同比下降8%，归母净利润16 亿元，同比增长72%，增速较20H1 扩大16pct。20Q1-3 公司实现营业收入同比增长12%，归母净利润同比增长63%。截至20Q3 公司预收账款规模为1267亿元，对营收规模覆盖接近1.8 倍，已售未结资源充足。利润率方面，Q3 公司实现整体毛利率提升，费用率有所改善，非并表项目贡献突出。

    量价齐升带动销售规模增长，单季度土投力度下降。销售方面，20Q3单季度公司销售金额同比增长27%，增速较Q2 提升8pct，Q1-3 销售金额同比增长10%，销售目标完成率63.5%。回款方面，公司Q3 单季度现金流量表回款率为46%，Q1-3 回款率为48%，高于19 年同期18pct，回款水平有所改善。土地拓展方面，Q3 公司拿地金额198 亿元，同比增长36%，投资仍集于长三角、环渤海等传统优势区域。

    　　Q3 公司金额口径拿地力度（拿地金额/销售金额）为32%，较20H 拿地力度37%有所下降， Q1-3 公司全口金额口径拿地力度35%。

    有息负债小幅上升，杠杆结构略有改善。截至20Q3 公司账面有息负债808 亿元，较20H1 增长3%，总资产、存货则均增长6%，资产积20Q累3 速公度司高仍于是有两息道负踩债线增，速但。标截有至所改善。杠杆结构方面，截至20Q3 公司杠杆乘数为13.9x，较20H1下降0.3x，经营负债占比有所提升，杠杆结构略有改善。

    预计20-21 年EPS元分/股别。为预1计.9120元-2/股1 年、归2.51母净利润为72/95 亿元，对应20-21 年4.7xPE、3.5x PE。维持合理价值为11.49 元/股，对应20 年合理估值6.0x PE，维持“买入”评级。

    风险提示。行业基本面景气程度不断下降，新进入城市去化放缓。公司地产结算进度不及预期。新冠疫情对行业影响超预期。