中信证券(600030)：计提减值防风险 提升杠杆增收益

　　事件

    　　中信证券公布2020 年三季报。前三季度，公司实现营业收入419.95 亿元，同比+28.13%；实现归母净利润126.61 亿元，同比+20.32%；加权平均净资产收益率为7.17%，同比+0.49 个百分点。截至三季度末，公司总资产10441.36 亿元，较年初+31.88%；归母股东权益1797.46 亿元，较年初+11.21%；每股净资产为13.90元/股，较年初+4.21%。

    　　简评

    　　计提减值防风险，提升杠杆增收益。前三季度，公司业绩略不达预期，主要是由于信用减值损失同比+593.84%增至50.35 亿元；其中，买入返售金融资产的信用减值损失达到35.17 亿元，反映了股票质押式回购项目信用风险上升的问题，以及公司审慎、足额计提减值准备的态度。与此同时，公司依托低利率环境+并表监管试点政策红利，大幅扩张负债规模，总资产较年初+31.88%至10441 亿元，杠杆倍数（剔除客户保证金）由4.04 倍提升至4.80 倍，拓宽投资业务和信用业务的长期发展空间。按照利润表口径，经纪/投行/资管/信用/投资业务净收入分别占营业收入的20%/11%/13%/4%/38%。

    　　投资类业务稳步发展。前三季度，公司的投资业务收入为158.76 亿元，同比+34.61%。公司场外衍生品业务和柜台产品持续发展，期末衍生金融资产189.62 亿元，较年初+157.95%；自营盘规模持续扩容，期末金融投资5161.13 亿元，较年初+30.56%。

    　　随着投资杠杆规模和投资收益率的改善，公司投资业务的ROE 中枢有望稳健上行。

    　　信用业务余额有收有放。前三季度，公司实现利息净收入18.31 亿元，同比+2.55%。公司借力科创板融券、公募基金参与出借、两融标的扩容等政策红利，期末融出资金余额1045.66 亿元，较期初+47.96%；有序收缩股票质押业务规模，期末买入返售金融资产442.98 亿元，较年初-24.72%。

    　　经纪业务受益于交易活跃。前三季度，公司实现经纪业务手续费净收入85.35 亿元，同比+49.66%；期末代理买卖证券款1820.78 亿元，较期初+47.61%。公司继续夯实机构客户储备优势，三季度先后与信银理财、中信银行签署战略合作协议。

    　　投行业务拥抱注册制红利。前三季度，公司实现投行业务手续费净收入44.93 亿元，同比+50.72%。据Wind统计，中信证券母公司实现IPO 承销金额356.92 亿元，同比+27.40%；实现再融资承销金额1013.45 亿元，同比-27.79%；实现债券承销金额8430.52 亿元，同比+30.86%。随着注册制的全面推行，公司将持续受益于投行业务总需求的增加，以及投行业务集中度的提升。

    　　资管业务盈利能力回升。前三季度，公司实现资管业务手续费净收入53.94 亿元，同比+31.55%，部分是由于华夏基金业绩同比大增所致。截至三季度末，公司资产管理部以“扩大主动管理规模、发展权益产品、服务实体经济”为导向进行转型升级，未来有望在《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》的修订契机下获取公募牌照。

    　　投资建议：维持“买入”评级。券商板块将继续受益于“流动性宽松”和“资本市场改革”的催化，业绩及ROE 大概率向上。监管层支持打造航母级头部券商，推动证券业供给侧改革，资本实力雄厚（2020Q3 净资产排名上市券商第一）、风控制度完善（连续4 年获得证监会A 类AA 级评级）、创新能力突出（注册制承销+跟投、衍生品交易、财富管理均有领先布局）的中信证券将是首要受益者之一。我们预计中信证券2020-2021 年BVPS为14.26 元和15.24 元，维持中信证券（600030.SH）“买入”评级。

    　　风险提示：货币政策转向中性乃至收紧；资本市场改革步伐放缓。