中炬高新(600872):Q3业绩增长19% 中西部开发率持续提升

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:邓晖 日期:2020-11-05

投资要点

    事件

    10 月31 日,公司公告2020 年三季报。2020Q1-Q3,公司实现营收38.10 亿元(同比+7.90%),归母净利润6.68 亿元(同比+22.40%),扣非归母净利润6.54 亿元(同比+25.61%)。

    Q3 业绩增长19%,中西部开发率持续提升

    1)2020Q1-Q3,公司实现营收38.10 亿元(同比+7.90%),归母净利润6.68 亿元(同比+22.40%),扣非归母净利润6.54 亿元(同比+25.61%);归母净利润增速较营收增速高的主要原因为毛利率提升2.63pct(至41.83%,增利约0.93 亿)、财务费用率下降1.08pct( 至0.09%, 增利约0.38 亿); 销售毛利率/ 净利率为41.83%/19.11%, 同比+2.63pct/+2.10pct;分产品看,酱油/食用油/鸡精鸡粉营收分别为23.40/4.72/3.42 亿元,同比+9.39%/+33.50%/-16.36%,营收占比63.43%/12.80%/9.27%;分地区看,南部/东部/中西部/北部区域营收分别为14.9/8.4/7.8/5.8 亿元,同比+3.9%/+3.4%/+28.9%/+19.5%,营收占比40.3%/22.8%/21.1%/15.8%;

    2)2020Q3,公司实现营收12.55 亿元(同比+10.26%),归母净利润2.13 亿元(同比+18.50%),扣非归母净利润2.12 亿元(同比+21.89%);归母净利润增速较营收增速高的主要原因为毛利率提升2.48pct(至40.37%,增利约0.28 亿)、财务费用率下降0.73pct( 至0.19%, 增利约0.08 亿); 销售毛利率/ 净利率为40.37%/18.43%, 同比+2.48pct/+1.38pct;分产品看,酱油/食用油/鸡精鸡粉营收分别为7.57/1.71/1.31 亿元,同比+12.97%/+12.20%/+5.08%,营收占比62.21%/14.07%/10.75%;分地区看,南部/东部/中西部/北部区域营收分别为4.8/3.0/2.6/1.8 亿元,同比+0.6%/+14.6%/+22.7%/+28.0%,营收占比39.6%/24.6%/21.2%/14.6%。

    坚持渠道下沉,规划产能超92 万吨支撑成长1)坚持渠道下沉,重视营销开拓市场:2020Q1-Q3 公司分销模式营收35.91 亿元(占比97.34%),截至2020Q3,公司拥有经销商1,329 家,较2020 年初净增278 家,公司持续加强薄弱地区渠道布局,中西/北部地区经销商338/481 家(较年初净增58/140 家),截至2020H1,地级市开发率87.7%(较年初提升4.3pct);公司计划2020 年实现经销商数量超1,300 家,地级市开发率达87.83%,区县开发率达46.23%;加强餐饮端渠道建设,餐饮渠道消费比例逐年提升;2)规划产能超92 万吨支撑成长:公司现有总产能约60 万吨,规划产能92 万吨,公司中山产区产能基本饱和(31.43 万吨/年),拟投资12.75亿元进行技术升级改造,规划新增产能27 万吨/年,预计2022 年底建成;阳西美味鲜项目规划年产能65 万吨(包括食用油/蚝油/醋/料酒年产能30/20/10/5 万吨),首期已达产;厨邦三期酱油扩产项目预计在2020 年下半年带料投产;规划产能丰富品类,支撑成长;3)“五年双百”目标指引公司发展:2019 年3 月,新管理层提出“五年双百”目标,以内生为主、外延为辅,通过兼并收购、内外并举,实现“2019-2023 年食品产业年营收过百亿、年销量过百万吨”目标;公司将继续做大做强调味品主业,2020 年净利润增长目标16%,收入增长目标13%。

    强品牌力与研发力构筑核心壁垒,享受调味品行业发展红利1)强品牌力与研发力构筑核心壁垒:公司品牌知名度高,旗下拥有“美味鲜”、“厨邦”

    两大知名品牌,“厨邦酱油美味鲜,晒足180 天”的超级口号深入人心,在Chnbrand(中企品研)公布的2020 年中国顾客酱油推荐排行榜中,厨邦位列第一名;2019 年公司获发明专利授权6 项、实用新型专利授权16 项,研发费用1.43 亿元(占比3.20%,高出同行平均水平);2020 年建立厨邦食品研究院,重视研发、加强核心人才培养;2)调味品行业优质赛道:据欧睿数据,2019 年我国零售端调味品行业CR5 约21.4%(对标日本CR5 约25.9%,美国CR5 约34.9%),美味鲜市占率2.8%,伴随消费升级(居民人均可支配收入13-19 CAGR9.01%)、餐饮行业持续较快增长(据中国饭店协会数据,14-19年餐饮收入CAGR9.7%),调味品市场规模持续扩大(14-19CAGR10.73%),公司作为调味品领先企业,将持续受益于行业发展及市场集中度提升;3)体制转换持续激发公司活力:公司于2019 年3 月完成实控人变更,实现由国有控股向混合所有制的机制转换,注入民营机制活力,调整薪酬结构、提升薪酬水平,保障并激发一线营销队伍战斗力,不断激发公司活力。

    投资建议

    公司是酱油调味品领先企业,坚持渠道下沉,规划产能超92 万吨支撑成长,强品牌力与研发力构筑核心壁垒,享受调味品行业发展红利。预计2020-2022 年归母净利润为8.76/10.21/11.80 亿元,增速为21.99%/16.63%/15.52%,对应10 月30 日估值为57.71/49.02/42.43 倍(市值603 亿元)。

    风险提示

    食品安全风险;原材料价格波动风险;产能建设不及预期风险