格力电器(000651)：Q3业绩降幅收窄 盈利能力环比提升

　　业绩总结：2020 年前三季度公司实现营收1274.7 亿元，同比-18.6%；归母净利润137 亿元，同比-38.1%；扣非净利润125.8 亿元，同比-41.7%。单季度来看，Q3 公司实现营收568.7 亿元，同比-2.5％；归母净利润73.4 亿元，同比-12.3%；扣非后归母净利润65.9 亿元，同比-19.4%。

    Q3 营收净利降幅收窄。疫情冲击下，空调等具备安装属性的家电受到较大影响。

    　　此外，公司加强零售渠道改革，积极去库存，短期业绩承压。随着生产销售逐步恢复正常，公司空调动销数据逐步好转。根据产业在线数据显示，2020 年Q1-Q3，公司空调内销增速分别为-51.2%/-28.4%/-17.5%，外销增速分别为-26%/-18.9%/-15.6%，降幅逐季收窄。考虑到去年四季度以及今年的低基数，受益于终端景气度的提升，公司销售拐点或将来临。

    盈利能力环比改善。报告期内，公司综合毛利率为23.4%，同比-6.8pp。我们推测是行业价格战叠加新能效下公司积极去库存，产品均价下行所致。根据中怡康数据显示，2020 年7-9 月，格力空调零售均价分别同比下滑-10%/-8%/1%。

    　　随着原材料价格以及终端景气度的回升，预期行业价格战告一段落，公司毛利率有望恢复。费用率方面，公司销售费用率为7.9%，同比-1.7pp；管理费用率为5.1%，同比+0.3pp；财务费用率为-1.2%，同比-0.2pp。综合来看，公司净利率为11%，同比-3.4PP。单季度数据来看，Q3 毛利率为26.1%，同比-2.6PP，环比+3.5PP；净利率为13.1%，同比-1.5pp，环比+3.2pp。短期盈利能力仍然受到压制，但是从单季度数据来看，公司盈利能力环比提升。考虑到去年四季度格力“百亿让利”促销下，产品均价基数较低。此外，新能效标准下新品上市，预期公司产品均价将同比回升，盈利能力持续好转。

    盈利预测与投资建议。疫情影响下，销售逐步转移线上。公司先后与各大平台开展直播合作，持续推进终端销售渠道变革。随着库存逐渐出清与渠道效率的提升，公司在短期阵痛之后将重整旗鼓轻装上阵。预计2020-2022 年EPS 分别为2.89 元、4.07 元、5.12 元，考虑到去年四季度以及今年的低基数，我们认为在渠道改革以及库存出清近尾声的情况下，公司经营拐点或将来临，参考可比公司一致预期均值，给予公司2021 年18 倍估值，目标价73.26 元，上调至“买入”评级。

    风险提示：原材料价格或大幅波动、人民币汇率大幅波动风险。