嘉必优(688089):毛利率&现金流改善明显 Q3业绩持续向好
事件概述
嘉必优2020 年三季报:2020 年前三季度实现营收2.36 亿元,同比增长2.19%,归母净利润1.1 亿元,同比增长14.69%。归母扣非净利润7338.29 万元,同比增长10.71%。
分析判断:
依托公司在ARA 和藻油DHA 等婴幼儿添加剂领域确立的优势市场地位,核心产品刚需属性显著,Q3 业绩表现良好,利润口径同比改善显著高于营收改善,主要原因系毛利率略微上升、期间费用率呈现不同程度的下降以及投资收益大幅上升所致。(1)公司地处武汉,是今年年初疫情核心区,受此影响,公司上半年停产停工达1 个半月,2020 年前三季度实现营收2.36 亿元,同比增长2.19%。其中2020Q1 营收5572.24 万元,同比-15.71%,2020Q2 营收9523.72 万元,同比增长17.56%,2020Q3 营收8529.66 万元,同比增长1.47%,公司Q3 营收相较于Q2 环比下降,约下降10.44%。我们判断系订单结算周期影响。因公司主导产品ARA 及DHA 产品主要用于婴幼儿奶粉领域,是新生儿及幼儿的“口粮”,刚需属性显著。考虑国内疫情已经得到全面控制,在线下推广恢复及强需求刺激下,预计第四季度有望呈现显著改善态势,全年业绩兑现可期。(2)规模效应及市场话语权提升推动公司毛利率呈现稳健上升态势,2020 年毛利率再创新高:2020 年前三季度整体毛利率达56.67%,相较2019 年的整体毛利率水平(52.97%)提升明显。(3)净利润口径呈现高于营收同步的增长速度,主要原因系毛利率略微上升、期间费用率呈现不同程度的下降以及投资收益大幅上升所致,毛利率的上升主要系疫情冲击下的让利销售及产品结构变动所致,而期间费用率的下降则系公司利润口径同比改善显著高于营收改善的主要原因。2020 年前三季度归母净利润1.1 亿元,同比增长14.69%。归母扣非净利润7338.29万元,同比增长10.71%。2020Q3 归母净利润3889.76 万元,同比增长18.92%,环比下降15.17%。Q3 归母净利环比下降的背后,主要原因在于:整体毛利率由2019 全年的52.97%上升至2020 前三季度的56.67%,销售费用率由2019 全年的5.61%上升至2020 前三季度的5.37%,管理费用率由2019 全年的8.13%上升至2020 年前三季度的5.96%;研发费用率由2019 全年的6.01%上升至2020 年前三季度的4.98%。不难看出,期间费用率的下降系公司利润口径同比改善显著高于营收改善的主要原因。另外需要注意的是,公司投资收益由2019 全年的16.29 万元上升至2019 年前三季度的1150.91 万元,系公司利润口径改善的另一重要因素。其他收益项目较去年同期增长77.31%,主要系与收益相关的政府补助确认所致。(4)经营活动现金流量改善明显。本期经营活动现金流量净额1.15 亿元,较上年同期同比增长57.78%,主要系销售回款增加,同时帝斯曼补偿款及利息收入比上年同期增加综合影响所致。
投资建议
嘉必优业绩持续向好,不改公司长期增长逻辑。维持目标价70.76 元,维持买入评级。(1)基于ARA 和DHA 刚需属性特征及潜在新场景释放预期、新营养素投产等进展,结合公司2020H1 业绩走势,预计未来3年营收分别为3.52/4.28/5.57 亿元,同比增速依次为12.90%/21.77%/29.98%,未来3 年复合增速为21.35%。
(2)考虑费用使用的规模效应等因素,维持原盈利预测不变,预计2020-2022 年归母净利润依次至1.46/1.65/1.98 亿元,对应同比增速依次为23.58%/13.25%/19.55%,未来3 年复合增速为18.71%。(3)基于嘉必优核心产品的刚需属性及清晰的发展路径,看好公司成为基于生物技术及全球领先客户优势的营养素平台供应商及功能食品方案输出运营商,给予58 倍2020 年归母净利润估值,对应估值84.4 亿元,维持目标价70.76元,维持买入评级。
风险提示
食品安全事件引致的风险、大客户依赖及缺乏定价权的风险、整体市场空间相对有限的风险、营业外收支的持续性及海外市场拓展的风险、疫情冲击风险、系统性风险等。