华夏幸福(600340)：业绩下降 回款率改善

　　3Q20 营收同比-12%、业绩同比-25%，毛利率高位下降、预收款高覆盖3Q2020 公司营收567.3 亿元，同比-11.8%；其中园区结算收入261.1 亿元，同比+37.1%；归母净利润72.8 亿元，同比-25.3%；扣非归母净利润71.0 亿元，同比-26.8%；基本每股收益1.84 元，同比-24.9%。销售毛利率和归母净利率分别为42.4%和12.8%，分别同比+2.0pct 和-2.3pct；三项费用率合计14.4%，同比+4.3pct，主要由于财务费率+5.1pct。

    　　2020Q3 末预收账款1,201 亿元，同比-11.1%，覆盖地产结算收入1.8 倍。

    　　3Q20 销售额601 亿、同比-40%，拿地积极、拿地/销售面积比为154%3Q2020 公司实现销售额600.9 亿元，同比-40.3%；其中房地产销售额309.2 亿元，同比-60.6%；园区结算收入261.1 亿元，同比+37.1%；其他业务30.6 亿元，同比+0.6%。

    　　地产销售面积328.7 万平，同比-63.9%；销售均价9,406 元/平，同比+9.1%。3Q2020公司外埠销售面积和结算面积分别占比58%和52%，分别同比-4.2pct 和+24.8pct；环南京、环杭州和环郑州销售面积分别占比12%、9%和18%。3Q2020 公司拿地金额255亿元，其中商业地产及相关业务获取金额占比66%，Q3 拿地有所放缓；拿地面积507万平；拿地均价5,025 元/平；拿地/销售金额比42%，拿地/销售面积比154%；拿地/销售均价比27%。

    　　深耕都市圈、产业新城项目持续拓展，商办业务逐步落地产业新城方面，公司坚持核心都市圈聚焦战略，打造“3+3+N”核心都市圈格局，20H1新增入园企业176 家，新增签约投资额624.6 亿元。商业地产方面，公司贯彻“新模式、新领域、新地域” 的三新战略，3Q2020 获取4 个商办项目，分别为南京大校场、武汉中北路、哈尔滨深哈金融科技城和广州白鹅潭项目。此外，公司中标1 个项目代建服务，为招商银行全球总部大厦项目全过程管理服务；锁定1 个城市更新项目的前期服务商，为政府连片土地收储、威远岛土地整备综合服务项目。

    　　回款率改善，负债率下降，携手平安、融资渠道畅通2020Q3 末公司资产负债率82.1%，同比-2.9pct；净负债率190.4%，同比-12.4pct。3Q2020公司表内销售回款433.5 亿元，同比-31.3%；销售回款率72.2%，同比+9.4pct。2020Q3末公司有息负债余额2,118 亿元，同比+18.9%。3-4 月公司先后发行10 亿/5 年/5.5%中票和5 亿/5 年/5.17%中票，预计随着公司与平安战略合作稳步开展后，公司融资环境及债务结构将持续优化。

    　　投资建议：业绩下降，回款率改善，维持“强推”评级华夏幸福作为中国领先的产业新城运营商，依托领先的PPP 市场化运作机制，在京津冀、长三角和珠三角等地区深入布局产业新城和产业小镇，具有良好的政府关系及增量拿地能力。公司外埠销售占比继续提升、拿地加速，同时平安增持充分表明对公司业务模式和价值的认可，同时料也将提升公司融资能力。考虑到公司地产结算进度低于预期、利润率下行，我们调整2020-22 年每股收益预测分别为3.19、3.35 和3.83 元（原为4.11、4.52、4.96 元），对应20 年PE4.5 倍，下调目标价至20.00 元（原目标价24.66 元），维持“强推”评级。

    　　风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧