海天味业(603288):收入利润符合预期 调味品龙头稳步向前

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:吕昌 日期:2020-11-04

  事件:公司发布2020 年三季报,前三季度实现营收170.9 亿,同比增长15.3%,实现归母净利润45.7 亿,同比增长19.2%,实现扣非归母净利润44 亿,同比增长20.9%。单季度,20Q3 实现营收54.9 亿,同比增长17.7%,实现归母净利润13.2 亿,同比增长21.5%,实现扣非归母净利润12.34 亿,同比增长18.9%。我们在业绩前瞻中预测20Q3 收入与利润分别同比增长17%与18%,收入利润符合预期。

    投资评级与估值:维持盈利预测,预测2020-22 年归母净利润分别为63.3、73.0、84.8亿,分别同比增长18.2%、15.3%、16.2%,对应EPS 为1.95、2.25、2.62 元,最新收盘价对应2020-22PE 分别为82x、71x、61x,维持增持评级。作为高景气的调味品赛道,公司拥有市场化的机制、全国化的渠道网络与品牌形象,可通过扩充品类维持长期增长态势。从市占率、品类拓展、结构升级三个维度看,公司未来仍具备很大成长空间。

    酱油蚝油表现稳健,调味酱改善效果凸显。20Q3 公司营收同比增长17.7%,稳步向全年收入15%的增长目标前行。分品类看,20Q3 公司酱油、调味酱、蚝油分别实现收入31、5.6、10.1 亿,分别同比增长15%、12%、22%,调味酱的改善效果进一步显现,预计全年有望实现双位数增长的目标。除三大品类外,其他合计收入同比增长27.5%,其中食醋与料酒保持稳健的双位数增长,其他如麻油、烧烤汁等小包装产品动销良好。分区域看,20Q3 公司东/南/中/北/西部的收入分别同比+12.6%/+4%/+25%/+25%/+28%,相对薄弱的中部与西部增速高于整体。现金流方面,20Q3 公司销售商品收到的现金为60.35 亿,同比增长0.6%,低于收入增速,主因20Q3 合同负债(原预收款项)环比基本持平,但去年同期环比增加6.6 亿。渠道方面,20Q3 公司经销商为6739 家,环比Q2 净增加306家,主要集中于中、北、西三大区域,环比分别净增加79、101、95 家。根据渠道反馈来看,渠道库存水平预计在1.5 个月正常水平。

    盈利能力稳步提升。20Q3 公司毛利率40.9%,同比下降2.9pct,销售费用率9.8%,同比下降3.1pct,主因运费在新会计准则下计入营业成本。若还原,我们测算20Q3 毛利率约为43.5%, 同比持平。其他费用方面, 20Q3 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.5%/3.4%/-1.7%,同比-0.4/+0.1/+0.1pct。综上,20Q3 公司实现净利率24%,同比提升0.8pct。

    股价表现的催化剂:产品提价、新品类布局和放量 核心假设风险:行业竞争加剧、食品安全问题