调味品行业深度报告：消费升级和餐饮发展促进酱油行业成长

　　酱油行业受益量价齐升，集中度存提升空间。根据Euromonitor 数据，我国2018 年酱油零售收入为745.55 亿元，同比增长9%，其中消费量同比增长6.33%，价格同比增长2.51%。与日本酱油行业相比，中国酱油行业集中度较低，CR3 约为21%，日本CR3 高达48%。

    餐饮快速发展促进酱油量增。餐饮渠道对调味品的使用量比较大，根据中国调味品协会的统计，调味品在餐饮消费中的成本比重已经突破10%，甚至有部分餐饮企业调味品成本已经达到其收入的20%。

    　　餐饮的快速发展以及餐饮外卖就餐人员的增加将直接带来酱油使用量的提升。

    家庭端消费升级促进酱油高端化、多功能化。首先，功能细分化和对其他调味品的替代促进酱油量增。传统酱油逐渐细分为生抽、老抽，生抽发挥提鲜功能，老抽发挥上色功能。在此基础上，进一步发展成红烧酱油、点蘸酱油、蒸鱼豉油、拌面酱油等不同用途的品类。近几年各家庭有2 瓶以上酱油的比例在不断提高。由于酱油含盐且增鲜，在使用中会对盐、鸡精、味精等调味品形成一定替代。

    其次，高端化、品质化成为酱油行业发展趋势，促进酱油价增。高鲜酱油提高酱油核心品质，低盐酱油满足健康需求，零添加酱油、有机酱油满足消费者对酱油天然口味的追求。一般认为，12 元以上的500ml 酱油可以称为高端酱油， 2018 年国内高端酱油市场规模突破200 亿元，达到202 亿元左右。

    行业评级及投资策略 基于调味品行业在家庭端和餐饮端的需求稳定，家庭端受益消费升级带来调味品量价齐升，餐饮业的发展则促进调味品的放量和多元化创新发展，行业增长动力较强。品牌企业则受益于行业集中度提升，业绩增速高于行业增速，给予调味品行业推荐评级，重点推荐海天味业，中炬高新，千禾味业，恒顺醋业。

    风险提示： 食品安全事件； 推荐标的经营不达预期； 宏观经济低迷