胜宏科技(300476):营收快速增长 汇兑损失影响Q3利润表现

类别:创业板 机构:招商证券股份有限公司 研究员:鄢凡/张益敏 日期:2020-11-04

  事件:

      公司公布三季度财务数据,前三季度实现销售收入37.8亿元,同比+41%;实现归母净利润4.2亿元,同比+18%;扣非归母净利润4.2亿元,同比+21%。

      评论:

      1、营收快速增长,汇兑损失影响Q3利润表现。

      经沟通与测算,三季度单季度实现营收14.6亿元,同比+34%环比+6%;实现归母净利润1.6亿元,同比+18%环比+5%。其中Q3单季度汇兑损失约0.39亿元,去年同期汇兑得利约0.28亿、单季度合计影响约0.67亿元,如加回该部分损失Q3单季度净利润接近2亿元。利润率方面,前三季度毛利率26.7%,同比-0.76个pct,净利率11.2%,同比-2.1个pcts。Q3单季度毛利率27.8%,同比+2.3个pcts环比+1.8个pcts,净利率11.2%,同比-1.6个pcts环比-0.2个pcts。公司解释智能工厂6层和HDI产能释放带来营收快速增长及盈利能力环比提升。

      2、多层板业务爬坡顺利,HDI业务盈利能力提升。

      经沟通与测算,前三季度多层板收入约32亿元、同比快速增长,毛利率约27%维持稳定,智能工厂六层三季度投放后爬坡顺利,考虑订单调配目前公司整体稼动率约75%,行业顺周期复苏下有较大提升空间。当前公司来自NB/显卡类/消费电源等领域订单稳步增长,亦开拓如通信/服务器高多层订单,为后续产能填充提供基础。HDI方面,前三季度实现收入约4亿元(去年Q4投产),毛利率约22%+仍有提升空间,目前手机类1-2阶订单占比约50%,闻泰、OV等客户顺利导入。总体看前三季度收入伴随产能释放快速增长,而稼动率提升和产品结构优化带动毛利率逐步回升,且我们预计Q4仍将维持较好增长表现。

      3、逐步度过产能投放和客户储备期,收入和盈利能力望有更佳表现。

      公司18/19年在建工程3.73/3.35亿元、20年前三季度4.1亿,是过去年份平均在建工程规模的7-8倍,19-20年多层板4/5/6层厂房、HDI一期陆续投放约35亿元对应产能,最新报表固定资产金额已仅次于东山/鹏鼎/生益/深南,19年因行业需求下行公司新增产能消化不足,但公司的产线配置和客户储备并没有放慢脚步,多层板厂房均是行业自动化标杆工厂,达产后人均年产值有望突破100万元,HDI工厂配备行业一流解析度的线路成型设备、可达到mSAP级别工艺进度,综合来看公司硬件配置已达行业一流。我们公司持续、快速的产能投放,以及前瞻、高等级的客户储备,有望在2020年迎来一定收获。

      盈利能力方面,从公司现有水平以及行业可比空间来看,胜宏利润率位于行业中等水平(2020年半年报毛利率排名板块第10,与深南/生益/景旺/沪电/兴森等有1-6个pcts的差距),与产线扩张和人员配置稳定、客户及产品结构完成初步迭代的头部企业仍有较大追赶空间,我们认为造成这种差距的原因以及后续缩小差距的动力包括:1)18-19年期间,公司为海外客户开拓(19年月度支出接近千万)、研发人才提前招聘(HDI等团队提前一年到位准备)付出了较大前期成本,此前一直未产生实质性收入,但后续成本逐步转化为收入将有望拉动毛利率恢复;2)公司产能扩张行业最快,固定资产的投放导致折旧等成本大增;3)由于发展时间相比于深南沪电、鹏鼎东山等细分领域龙头短,公司产品结构并未迭代到较优水平,产品均价跟上述企业仍有较大差距,导致市场竞争已成本和交付能力为主,尚不能享受技术领先带来的溢价。后续随着高端显卡、HDI、HPC、车载等产品的逐步迭代和放量,公司望跻身中高端市场、从而进一步提高产品毛利率。

      4、投资建议。

      公司新增产能叠加新订单导入将拉动收入继续增长,前期为扩产、技术人员储备、海外客户开拓等投入的成本也望逐步转化为业绩增长。我们预计20-22年营收为52/65/79亿,归母净利润为6.1/7.9/9.9亿,对应EPS 为0.78/1.02/1.27元,对应当前股价PE为30.4/23.4/18.7倍,维持“审慎推荐-A”评级,对应2021年EPS给予25倍PE、目标价25元。

      风险提示:行业需求低于预期,行业竞争加剧,客户与技术风险。