万科A(000002)：销售、业绩稳健增长 关注四季度补地力度

　　1-3Q20 业绩略好于我们的预期

    　　万科公布1-3Q20 年业绩：营业收入同比增长8%至2415 亿元，归母净利润同比增长9%至199 亿元，略好于我们的预期。

    　　房地产业务结算提速带动业绩稳健增长。公司前三季度房地产业务结算收入同比+7%至2139 亿元（三季度同比+16%）；税后毛利率同比下降4个百分点至23%，但投资收益增至45 亿元（去年同期19 亿元），最终归母净利润录得9%的正增长（上半年同比+6%）。

    　　在手现金充裕，财务安全稳健。公司前三季度实现经营性净现金流入334亿元，较去年同期（净流入17 亿元）大幅增长（主要因拿地支出减少）；期末公司在手现金较上半年末下降11%至1731 亿元，可覆盖一年内到期有息负债的2.0 倍（与上半年末基本持平）；期末公司净负债率29%（上半年末27%），维持行业低位；剔除预收款后的资产负债率边际降至74%（上半年末76%）。

    　　发展趋势

    　　三季度销售同比转正，全年料实现小幅增长。公司前三季度销售额同比+4%至4928 亿元（一/二/三季度分别同比-8%/-1%/+22%），权益比例65%（克而瑞口径，与去年持平）；销售面积同比+7%至3265 万方，对应销售均价同比-3%至15093 元/平方米。我们预计公司全年在约9000 亿元可售货值的支撑下销售额有望增至6700 亿元，对应同比增速约6%（隐含四季度销售额同比+14%）。

    　　拿地延续审慎态势，三四线城市占比提升，聚焦两大核心都市圈。公司前三季度拿地面积同比-38%至1881 万方（根据月度经营公告整理）；拿地金额同比-38%至1168 亿元（一/二/三季度分别同比-74%/-29%/-29%），相当于同期销售额的24%（去年36%），权益比例67%（去年75%）；平均楼面价同比-1%至6208 元/平方米。三四线城市拿地金额占比提升至46%（过去三年平均为27%）；长三角/粤港澳大湾区占比分别为39%/22%（去年分别为28%/11%）。我们预计四季度土地市场降温或为公司提供更多窗口性拿地机会，建议投资者关注公司四季度补地强度。

    　　多元业务稳步推进。1）公司三季度在武汉市汉江区、郑州市二七区引入城市空间整合服务，进一步拓展“物业城市”业务布局；2）期内公司租赁住宅业务新增开业0.85 万间（累计开业13.58 万间），成熟期项目出租率提升至95.3%（上半年93.7%）；3）期末公司物流仓储业务总建面较上半年末同比+3%至1106 万方。

    　　盈利预测与估值

    　　维持公司盈利预测不变。公司当前股价交易于7.3/6.6 倍2020/2021 年市盈率，维持跑赢行业评级，上调目标价6%至34.83 元/股（主要考虑到房企融资端分档管理之下市场对财务稳健的龙头公司风险偏好可能有所提升），对应30%的NAV 折让和9.3/8.4 倍2020/2021 年目标市盈率，具有27%的上行空间。

    　　风险

    　　结算进度不及预期；结算毛利率下行幅度超出预期。