司太立(603520)：造影龙头 全速出击

　　停产之下业绩持续高增长

    　　公司9M20实现收入10.5 亿元/+6.16%yoy，归母净利润1.98 亿元/+44.40%yoy，其中20Q3 受爆炸事件影响，收入同比下滑7.3%yoy，但受益于毛利率的提升与财务费用的下降，实现归母净利润5876 万元/+32.6%yoy。考虑到：1）爆炸事件影响消除，x 射线造影剂全线复产；2）API 终端需求旺盛，20Q4 起公司募投产能开始释放；3）造影剂制剂9 月起挂网入院，Q4 开始贡献利润，我们上调20-22 年EPS 至1.26/2.05/3.11 元（前值1.11/1.89/2.73 元），给予21 年50xPE（业绩高增长的造影剂龙头，可比公司Wind 一致预期PE 均值 48x），目标价102.50 元（前值102.06 元）。

    　　经营质量良好，负债率下降降低财务费用

    　　1）9M20 高毛利率产品销售比重增加，毛利率同比提升4.5pp 至46.5%，净利率同比提升5.1pp 至19.0%；2）9M20 公司费用率指标表现平稳（销售费用率yoy-0.1pp、管理费用率yoy+0.79pp、研发费用率yoy+0.23pp）；3）得益于负债率的降低（资产负债率9M20 为57.5% vs 2019：70.5%），9M20 公司确认财务费用1050 万元，较去年同期减少2804 万元，大幅贡献利润。我们预计未来伴随公司负债率的进一步降低，财务费用的减少仍可贡献可观利润（2019 年财务费用9239 万元vs 归母净利润1.7 亿元）。

    　　造影剂原料药：全面复工，龙头地位不改

    　　公司为造影剂API 龙头企业，20Q3在事故停产背景下，仍旧实现超30%yoy的净利润增长，反映出造影剂行业旺盛的终端需求（仿制药的原研替代浪潮）与公司高效的应对能力，截至9M20，公司造影剂产能已全线复产（爆炸车间除外）。20Q4 起， 公司募投产能有望逐步释放（ 我们预计20E/21E/22E 分别释放20%/60-70% /100%），至2022 年拥有2500 吨以上产能。公司深耕造影剂行业，原料药横向拓展产品品类，纵向提升产能水平，横纵联合巩固龙头地位。

    　　造影剂制剂：多产品挂网销售，管线逐步兑现

    　　公司已获批多个造影剂制剂产品，有望快速打开市场：1）碘帕醇、碘海醇已完成江苏、辽宁等10 省市挂网工作，招标价具有优势（碘帕醇100ml：

    　　37g 规格：司太立336 元vs Bracco307 元、正大天晴（1177 HK）330 元、北陆药业（300016 CH）296 元；碘海醇100ml：35g 规格：司太立337元vs GE（GE US）316 元、扬子江298 元），公司有望借助恒瑞医药（600276CH）强大的推广能力，实现进口替代；2）碘克沙醇于8 月获批，即将挂网销售；3）碘佛醇、碘美普尔申报生产，产品梯队逐渐完善。

    　　风险提示： 复产进度不及预期，产能释放进展不达预期，制剂审批不达预期，环保风险。