中远海能(600026)：三季度业绩环比下滑主因运费低迷

　　前三季度，公司营业收入同比增长26.2%至132.7 亿元；归母净利润33.2亿元，同比大幅增长470.4%；扣非归母净利润33.5 亿元，同比增长463.9%。其中，第三季度公司实现营业收入35.2 亿元，同比增长3.9%；归母净利润4.2 亿元，同比增长266.0%，环比下跌81.7%。第三季度，公司盈利环比大幅下跌主因全球石油需求恢复缓慢，上半年累积的石油库存有待消化，运费低迷。其中，第三季度VLCC 中东至中国航线运费均值环比下滑79.1%。我们下调2020/2021/2022 年盈利预测32.4%\8.4%\9.8%；基于1.2x 2021E PB，给予目标价9.43 元，维持“买入”。

    　　第三季度国际油运市场承压，运费低迷

    　　油运市场运费受国际原油市场博弈影响，运费波动剧烈。今年3-4 月OPEC+石油价格战，原油价格升水驱动套利和囤油需求，国际油轮运费大幅上涨，驱动公司上半年业绩大幅增长。下半年以来，受OPEC+减产计划影响，原油价格回升，运输需求下滑导致油运市场景气度大幅回落。叠加上半年累积的石油库存有待消化，油运运费环比大幅下挫。截至10 月28日，VLCC 中东至中国航线运费为8,343 美金/天，较3 月景气高点的25万美金/天，大幅下挫。

    　　前三季度内贸油运业务同比增长；LNG 业务贡献稳定收益前三季度，公司内贸市场业务实现营业收入40.5 亿元，同比增长11.4%；毛利润10.2 亿元，同比增长12.1%；毛利率25.3%，较上年同期增加0.14个百分点。相比国际油运市场，内贸油运市场相对稳健，运费波动较小。

    　　截至2020 年上半年，公司在内贸原油运输市场份额保持在55%。公司LNG船舶均签署长期租赁合约，收益稳健。前三季度，公司实现投资收益6.8亿元，同比增长30.7%，主因LNG 船队规模增加。截至9 月底，公司共计运营37 艘LNG 船舶，较上年同期增加7 艘；公司LNG 在手订单4 艘，1 艘将于今年四季度交付，另3 艘预计于2022-2023 年交付使用。

    　　短期运费承压，建议密切关注原油市场超预期的事件性因素受全球原油需求恢复缓慢及上半年的累积石油库存有待消化的影响，我们预计短期油运运费承压。我们下调对2020\2021\2022 年盈利预测（基于外贸全船队日均运费52,726/40,062/40,556 美金/天的假设，前值采用54,896/40,879/41,383 美金/天）。我们基于1.2x 2021E PB（公司历史三年PB 均值0.9x 加2 个标准差，2021E BVPS 7.86 元。估值较历史中枢溢价主要考虑中长期行业供给增速放缓，景气上行），对应目标价9.43 元（前值采用1.5x 2020E PB，前值目标价11.49 元）。

    　　风险提示：1）运费增长低于预期；2）需求低于预期；3）地缘政治风险；4）自然灾害。