阳光城(000671)三季报点评：营收稳增、负债改善、补货积极

事件：公司公告2020 年前三季度业绩，2020 年前三季度公司实现营业收入380.6 亿元，YOY+18.9%；实现归母净利润27.4 亿元，YOY+21.6%；实现基本每股收益0.62 元/股，YOY+26.5%。

    归母净利润增速领先营收增速：期内公司实现营业收入380.6 亿元，YOY+18.9%，较上年同期收缩4.6pct；实现归母净利润27.4 亿元，YOY+21.6%，较上年同期收缩20.9pct。分季度看，Q1、Q2、Q3 分别实现营收67.1、174.1、139.4 亿元，对应增速分别为+11.8%、+5.5%、+46.55%；分别实现归母净利润4.3、12.7、10.4 亿元，对应增速分别为+40.7%、+11.3%、+29.0%，疫情后公司加快竣工交付速度，三季度营收及归母净利润增速均出现较大幅度提升，但归母净利润增速不及营收增速。期内公司营收、归母净利润均取得双位数增长，归母净利率较上年同期提升0.2pct 至7.2%，其中：1）期内毛利率有所下滑：期内公司毛利率下滑4.8pct 至23.5%，毛利率收缩拖累归母净利润约18.4 亿元，剔除税金、期间费用、所得税后，合理归母影响约15.1 亿元，从季度表现来看，Q1、Q2、Q3 毛利率分别为25.7%、26.8%、18.4%，同比收缩1.7pct、收缩0.7pct、收缩12.1pct，三季度受结算结构影响，毛利率下滑明显；2）营业税金及附加同比下降30.5%：税金及附加/营收比例较上年同期收缩3.2pct 至4.5%，主要由于期内招拍挂项目占比提升所致；3）期间费用率有所减少：期内公司期间费用率整体收缩1.7pct至8.8%，三费率的压缩缓解了毛利率下滑对期内利润的影响，其中销售费率、管理费率、财务费率分别为3.9%、3.4%、1.6%，较上年同期分别收缩1.5pct、收缩0.7pct、提升0.4pct。

    三大指标持续向好：期末公司有息负债规模1074 亿元，较上年末减少3.0%，债务指标上看，期末公司资产负债率84.5%，较上年末提升1.1pct，剔除合同负债的资产负债率79.2%，较上年末收缩4.2pct；期末净负债率108.3%，较上年末收缩26.7pct；一年内到期债务占比28.4%，较上年末收缩0.4pct，公司在手现金476.3 亿元，现金短债比1.56，较上年末提升0.25，期内公司三大红线指标均有不同程度的改善，且持续保持较强的短期债务偿付能力。

    目标完成度较高，补货积极：前三季度公司累计实现销售金额1472.4 亿元，YOY-1.98%，累计实现销售面积1070.5 万方，YOY-11.26%，实现销售均价13754 元/平米，YOY+9.96%，前三季度已完成全年销售目标（2000 亿）的73.6%，略高于上年同期销售进度（71.2%），考虑到公司推货主要集中于四季度，销售增速或于10 月份重新回正。前三季度1-9 月累计新增项目60 个，累计获取建面978.16 万方（YOY+9%），累计总地价537.40 亿元（YOY+33%）；对应权益建面682.19 万方（YOY+3%），权益地价384.61 亿元（YOY+15%）；按建面、金额计算的权益比例分别为69.74%、71.57%，累计拿地力度为36.50%，高于19 年全年力度表现（26.72%）。1-9 月累计新增项目楼面价5494 元/平米（YOY+22%），累计楼面价/销售均价为39.95%，较19 年全年水平（37.13%）略有提升。

    投资建议：前三季度公司营收利润双增；三大红线指标进一步优化、保持较强的短期偿债能力；全年销售目标完成度较高、拿地较为积极，为后续业绩增长创造空间。我们预计公司2020、2021、2022 年净利润分别为 54.35、71.75、86.22 亿元，对应的 EPS 分别为 1.32、1.74、2.09，对应 PE 为 5.33X、4.04X 和 3.36X，维持“买入”评级。

    风险提示：房屋销售大跌、销售不及预期、宏观经济波动