海天味业(603288)：业绩符合预期 酱油龙头行稳致远

　　本报告导读：

    　　2020Q3 公司业绩符合市场预期，长期来看在渠道/品类扩张双轮驱动的带动下，公司业绩增长确定性较强。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级 。维持2020-2022 年EPS 预测为1.95/2.28/2.66 元，维持目标价223.4 元，维持“增持”评级。

    业绩符合预期，渠道扩张驱动增长。2020Q1-3 营收/归母净利分别为171/46 亿元，同比+15/19%；Q3 营收归母净利分别为55/13 亿元，同比+18/22%。在渠道精细化耕耘以及空白渠道持续覆盖的推动下，Q3北/中/西收入分别同比+25%/25%/28%，驱动了整体的增长；分产品看，Q3 酱油/调味酱/蚝油收入分别同比+15%/12%/22%，基本恢复到三五计划要求的增速水平。

    Q3 盈利能力提升。Q3 毛利率同比-2.9pct，主因运费调整计入成本，从毛销差角度看，Q3 毛销差同比+0.2pct，主要归功于产品结构持续升级+非酱油生产基地转移/自建物流体系带来运输效率提升；Q3 净利率同比+0.8pct，主因毛销差扩大+管理费用率下降。

    渠道/品类扩张双轮驱动，公司长期业绩增长确定性较强。1.渠道扩张方面，针对B 端通过招募专业经销商提升渗透率，针对C 端通过推进镇村渠道的下沉进一步填充空白市场；2.品类扩张方面，三五计划中公司给蚝油品类提出了更高的增长目标，随着公司逐渐将资源倾斜于蚝油品类，我们看好蚝油业务持续放量从而支撑业绩增长；此外公司在火锅底料/食醋/芝麻油等成长期细分领域中均有所布局，看好未来新品类逐渐流入海天渠道不断增厚业绩。

    风险提示：行业竞争加剧；原材料价格上行；改革力度不及预期等。