中直股份(600038)：3Q20符合预期 存货及应收反映高景气 维持跑赢行业评级

　　3Q20 业绩符合预期

    　　公司公布2020 年前三季度业绩：营收121.87 亿元，YoY +15.75%；归母净利润4.90 亿元，YoY +21.21%。3Q20 单季度实现营收45.10亿元，YOY +24.29%，实现归母净利润1.92 亿元，YOY +17.35%。

    　　业绩符合我们预期。

    　　期间费用率降低，研发投入明显增加，毛利率/净利率平稳。

    　　1）公司前三季度期间费用率为6.50%，同比降低0.64ppt，其中管理费用率由5.41%下降到4.35%，表明公司费用管控能力有所提升；2）前三季度研发费用为2.18 亿元，同比增加73.84%，研发投入明显增加；3）前三季度毛利率为11.05%，同比降低0.14ppt，净利率为3.96%，同比增加0.17ppt，毛利率和净利率与去年同期相比均呈平稳态势。

    　　合同资产和应收账款增长、存货维持高位反映整机业务高景气度。

    　　1）公司三季度末合同资产9.08 亿元，同比增长515.69%，应收账款17.35 亿元，同比增长63.84%，合同资产和应收账款大幅增长主要为航空整机业务收入增加所致；2）存货167.86 亿元，同比增长7.09%，持续维持高位，反映出航空整机业务的高景气度。

    　　经营活动现金流、投资活动现金流净流出。1）公司三季度经营现金流净额为-9.96 亿元，同比下降8.40 亿元，主要由于购买商品、接受劳务支付的现金增加较多所致；2）投资活动现金流为-1.08亿元，同比下降0.57 亿元，主要是构建资产支付现金增加。

    　　发展趋势

    　　国内直升机龙头，形成“一机多型，系列发展”格局。公司是国内直升机制造业的主力军，核心产品包括直8、直9、直11 三大系列，和AC311、AC312、AC313 等型号直升机及零部件等。经过近年来产品结构调整和发展，公司已逐步推动主要产品型号的更新换代，直升机谱系进一步完善。随着国家低空空域管理改革，近年来中国民航不断颁布有关政策和实施办法，从顶层推动通航产业发展，通航市场不断释放对高性能国产直升机产品的需求，直升机未来发展空间广阔，我们认为，随着新机型的逐步成熟和加速列装，公司业绩有望快速增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持2020 年和2021 年盈利预测不变，营业收入分别为180.18 亿元、201.48 亿元，归母净利润分别为7.25 亿元、8.74 亿元。当前股价对应2020/2021 年40x/33x P/E。我们维持跑赢行业评级和目标价73.90 元不变，对应2020/2021 年60x/50x P/E，较当前股价有49.2%的上行空间。

    　　风险

    　　市场系统性风险；订单及交付不及预期。