太阳纸业(002078)点评报告:盈利逐季向上趋势确立 产能释放保障三年高速成长
报告导读
公司发布2020 年三季报:20Q1-Q3 实现收入156.39 亿元(-4.65%),归母净利润13.82 亿元(-6.93%),扣非净利13.27 亿元(-8.98%);其中20Q3 实现收入52.10 亿元(-7.37%),归母净利润4.46 亿元(-25.52%),扣非净利4.52 亿元(-23.98%),业绩符合预期。
投资要点
Q3 业绩环比修复,预期主要系箱板纸景气回升20Q3 公司收入52.10 亿元(环比+6.86%),扣非净利4.52 亿元(环比+18.86%)业绩环比修复,预期业绩修复主要系Q3 箱板纸景气回升。细分纸种价格端来看,文化纸价格小幅下滑,20Q3 铜版纸/双胶纸均价分别为5252/5418 元/吨(环比-0.60%/ -2.73%);箱板纸受下游原材料价格上涨影响(国废Q3 均价2132 元/吨,环比+11.35%;美废均价222 美元/吨,环比-3.53%),Q3 均价环比+15.33%至4472 元/吨。
细分产品均处于向上周期、盈利能力逐季向上公司细分产品均处于提价落地、盈利改善阶段,细分来看,(1)文化纸:截至上周双胶纸、铜版纸价格分别为5513 元/吨、5560 元/吨,本月分别上涨63 元/吨、110 元/吨,较6 月初分别上涨188 元/吨、450 元/吨,同时文化纸、铜版纸几家龙头宣告11 月1 日再提价300 元/吨,预期下游受益于党建及海内外复工需求复苏、落地乐观,文化纸兑现温和上涨。(2)箱板纸: 目前价格4593 元/吨,较5 月价格上涨超800 元/吨,受益于下游内需修复、出口边际转暖,预期仍有提涨空间。(3)溶解浆:受益于下游粘胶短纤提价开始修复,目前价格5600元/吨,较10 月初上涨300 元/吨,预期下游纺服内需、出口订单均有回暖,溶解浆仍有上涨空间。目前公司老挝30 万吨溶解浆正常生产,国内30 万吨溶解浆恢复生产。原材料方面,公司主要原材料针叶浆、阔叶浆下游需求相对低迷,预期价格维持弱势;公司箱板纸原料自给率持续提高(20Q1 邹城20 万吨本色高得率生物质纤维投产,公司包装纸原材料总产能达100+万吨),低成本原料利好盈利释放。
林浆纸一体化构筑成本优势,产能扩张保障三年高速成长公司通过老挝海外布局林浆纸一体化,逐步实现木片自给,木浆/溶解浆生产成本相对优势显现。未来公司进一步加快造纸、制浆业务的产能建设进程,预期兖州本部45 万吨特色文化用纸项目、7 万吨特种纸项目2020 年11 月份投产,老挝80 万吨牛皮箱板纸2020 年12 月投产;广西北海林浆纸一体化项目稳步推进,预期55 万吨文化纸、15 万吨生活用纸、90 万吨白卡纸(建团在建)2021年下半年投产。2020 年公司机制纸和纸浆产能合计超730 万吨,三大生产基地相关项目全部投产后,太阳纸业的总产能将突破1000 万吨,保障三年高速成长。
盈利能力环比改善,费用率管控良好
20Q1-Q3 公司毛利率为23.33%(+2.20pct),期间费用率为12.42%(+2.01pct),其中销售费用率为4.73%(+1.05pct),管理费用率为3.19%(+0.79pct),财务费用率为2.53%(-0.16pct),研发费用率为1.96%(+0.34pct);对应公司归母净利率8.84%(-0.22pct)。单Q3 毛利率为22.56%(-1.28pct),期间费用率为12.02%(+1.23pct),其中销售费用率为4.69%(+0.68pct),管理费用率为3.29%(+0.86pct),财务费用率为2.13%(-0.35pct),研发费用率为1.91%(+0.03pct),对应归母净利率为8.55%,环比+0.34pct。
营运效率小幅下滑,现金流表现靓丽
20Q3 公司应收账款19.09 亿元(较期初增加3.02 亿元),周转天数较去年同期增加3.24 天至30.36 天;存货29.03 亿元(较期初增加4.47 亿元),周转天数较去年同期增加8.66 天至60.34 天;应付票据及账款合计25.96 亿元(较期初减少0.4 亿元),周转天数较去年同期增加2.41 天至45.07 天。综合来看,公司营运效率小幅下滑。20Q3 公司经营性现金流净额为13.92 亿元,较上年同期增加8.53 亿元,表现靓丽。
盈利预测与评级
太阳纸业细分产品均处于向上周期、进入三年高速成长阶段;预期公司20-22年分别实现营收226.76、300.25、331.96 亿(-0.38% /+32.41% /+10.56%),归母净利19.70、30.03、33.36 亿(-9.54% /+52.40% /+11.10%),对应PE 为18.23X/11.96X /10.77X,给予“买入”评级。
风险提示
纸价上涨不及预期,行业竞争加剧