华域汽车(600741)：Q3业绩超预期、中性化战略助力公司经营持续向好

　　投资要点

    　　事项：

    　　公司发布2020年三季报：前三季度实现营业收入 917.26亿元，同比 -13.14%；归母净利润31.02亿元，同比-37.03%；前三季度扣非净利润26.30亿，同比-37.05%。

    　　平安观点：

    　　公司并表范围有所变化。公司对延锋内饰的股比由70%的变更为100%。

    　　此外，公司获得延锋安道拓机械部件公司的控制权，使得该公司并表，同时该业务可扩展至全球所有整车及其他客户， 对公司的营收和毛利率将产生正面影响。

    　　新客户及海外客户带动Q3 业绩：2020 年3Q 实现收入381.04 亿元，同比提升 8.76%，归母净利润为17.96 亿元，同比增长14.90%。三季度业绩改善的原因包括：1）公司中性化战略进一步落实，上汽系之外的客户对公司的贡献有所提升，如一汽大众等；2）新能源汽车客户尤其是特斯拉销量的增长对公司是纯增量业务；3）欧洲和北美的整车厂在第三季度有较好的复苏，带动公司海外业务的提升。

    　　主要受益于延锋安道拓机械部件并表，单季度毛利率创过去三年新高：

    　　2020 年Q3 公司毛利率达到了15.2%，创过去三年的新高。我们认为公司毛利率改善的原因包括：1）延锋安道拓机械部件公司纳入合并报表，由于该公司的毛利率较高，估计提升公司整体毛利率1 个百分点左右；2）新客户如特斯拉和部分豪华品牌的产品具有相对较高的毛利率；3）随着产品销量的提升，规模效应凸显，进而提升了毛利率。此外，公司第三季度经营活动产生的现金流净额为39.63 亿元，同环比均有所提升。

    　　大众MEB 已开始量产，将为公司提供全新增量：国产大众MEB 平台车型已于近日在上汽大众工厂开始量产，我们预计2021 年ID4 有望达到15万辆的销量水平，子公司华域麦格纳为全球平台提供三合一电驱动的辅驱产品，我们估计ASP 提升1 万元左右。MEB 平台是大众汽车电动化转型的重要产品，其中ID4 作为首款SUV 车型，具有战略性意义。ID3 在欧洲的热销已经说明了MEB 平台产品的竞争力较强，同时我们认为2021 年特斯拉Model Y 的定价大概率会高于ID4，二者的消费群体重合度低。公司依靠技术优势和国内生产成本的优势，未来有望获得更多客户。

    　　核心业务同比降幅降低，热加工业务表现较好。1-9 月份合并口径的内外饰业务收入同比降低12.4%，电子电器业务同比降低1.8%，金属成型和模具、功能件和热加工件的收入同比分别下降22.8%、18.6%和29.8%。单三季度看，内外饰板块营收为253.2 亿元，同比下降6.8%，金属成型和模具为27 亿元，同比下降2.9%，功能件营收71 亿元，同比下降6.1%，电子电器件为10.6 亿元，同比下降23.2%，热加工业务为1.8 亿元，同比增长12.5%。

    　　全资控股的自主经营方式增强公司的核心竞争力。华域视觉成为公司全资子公司之后，接连获得了欧洲豪华品牌的创新外饰灯订单、日本主流车企的出口订单、特斯拉北美的Model Y 的尾灯订单等，体现了公司在车灯领域的全方位优势，同时也说明在非上汽系客户的拓展方面获得持续的突破。2020年公司对延锋内饰100%控股，我们认为公司有望延续以上优势，在内饰业务中继续扩大份额。从公司资本开支数据看，2020 年1-9 月份内外饰业务投资额为22.6 亿元，计划完成率为77%，均高于其他业务板块，疫情影响之下，海外部分竞争对手经营困难，公司份额具有进一步扩大的潜力。

    　　盈利预测与投资建议：公司中性化效果明显+毛利率提升+海外业务改善+自主经营优势，看好未来发展。由于公司国内外经营复苏快于预期，上调业绩预测，2020/2021/2022 年归母净利润分别为53.52、67.06、81.95 亿元（原有业绩预测为47.91、57.73、69.98 亿元），对应PE 分别为16.5、13.1 和10.8 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）汽车行业销量不及预期：受全球疫情和宏观经济下滑影响，汽车作为可选消费品，其销量如果出现大幅下滑，对公司将产生巨大的影响；2）电动化、智能化、LED 渗透率不及预期：公司零部件范围较广，涉及电动化、智能化和LED 车灯等，如果以上产品的渗透率不及预期，公司的业绩将无法达到如期水平；3）上汽集团销量不达预期。公司目前50-60%依然为上汽集团客户配套，受上汽集团产销情况影响较大。若上汽集团复苏低于预期，将影响公司业绩。