桂林旅游(000978)：景区客流环比回暖 跟踪区域整合与定增进展

　　前三季度归母业绩同比下滑333%，与业绩快报基本一致前三季度，公司实现营收1.71 亿元，同比下滑64%；归母业绩亏损1.28 亿元，同比下滑333%，符合预期；扣非业绩亏损1.59 亿元，EPS-0.36 元。Q3 单季，公司收入7545 万元，同比下滑57%；业绩亏损1663 万元（去年同期盈利4506 万元），扣非后亏损2588 万元。

    　　景区客流环比恢复中，各项目预计仍承压

    　　截至5 月21 日，公司旗下所有景区（两江四湖、银子岩、丰鱼岩、龙胜温泉、贺州温泉）及漓江游船客运业务均已恢复运营。公司三季报显示，前三季度景区客流接待量同比下降63%（2020H1 游客接待-72%），Q3 单季旗下景区经营环比持续恢复中。此外期内投资收益（参股公司）为130 万，同比减少4567 万元。报告期内毛利率为-23.02%，同比下滑68.63pct，净利率为-88.57%，同比下滑95.51pct；期间费率同比增长44.88pct,其中管理/财务费率分别增27/15pct，与疫情期间景区收入端承压，而员工费用、折旧摊销等成本费用项相对刚性有关。

    　　拟定增募资减轻财务压力，中线关注项目培育及整合进展近期公司拟向控股股东定增募集资金不超过4.79 亿元，扣除发行费用后全部用于偿还银行贷款。后续定增资金的到位，将降低公司的资产负债率，改善财务状况。8 月11 日，发改委发布《关于持续推进完善国有景区门票价格形成机制的通知》，景区门票降价压力犹存，且索道等景区内交通也不排除降价的可能。公司未来成长主看项目培育与整合，9 月亏损孙公司资江丹霞温泉破产，未来将不再纳入合并报表体内，旗下资产整合再加速。前期公司就旗下景区与桂旅总公司签订《代为培育协议》，在控股股东协助下，旗下景区经营效率将进一步提速。

    　　风险提示

    　　宏观及疫情等系统性风险，景区降价政策风险，外延项目低于预期等。

    　　跟踪区域整合与定增进展，维持“增持”评级考虑客流恢复节奏以及孙公司破产清算影响，下调20-22 年EPS 至-0.66/ 0.18/0.26 元， 21-22 年对应PE 为27/18x。短期公司业绩显著承压，但公司与控股股东积极开展代为培育计划整合经营效率，中线来看整合优化及新项目潜力仍值得关注，暂维持 “增持”评级。