阳光城(000671)：业绩稳健增长 结算毛利率有所下滑

　　事件：公司公告2020 年三季度情况。

    　　业绩保持稳健增长，Q3 净利润同增加29.04%。2020 年1-9 月公司实现营业收入380.64 亿元，同比增加18.85%；实现归属于上市公司股东的净利润为27.42 亿元，同比增加21.64%；实现稀释后每股收益0.62 元，同比增加26.53%。2020 年第三季度公司实现营业收入139.44 亿元，同比增长46.55%；归母净利润10.39 亿元，同比增加29.04%。

    　　结算毛利率有所下滑，净负债率显著下滑。公司前三季度毛利率23.55%，同比下滑4.83 个百分点；净利润率7.20%，同比上升0.17 个百分点，主要系营业税金及附加显著减少以及投资收益显著增加。截至2020 年9 月30 日，公司资产负债率为84.52%，同比增加0.12 个百分点；剔除合同负债资产负债率79.21%，同比增加1.01 个百分点；净负债率111.34%，同比下降20.93个百分点；三项费用占收入比为8.84%，同比减少1.71 个百分点；　　销售金额略微下滑，土储拓展情况良好。2020 年1-9 月公司实现合约销售金额1472.36 亿元，同比减少1.98%；权益销售金额942.7 亿元，权益比例64.03%。从合约销售金额的区域分布情况来看，内地和长三角占比较高，分别为37.68%和34.61%，大福建占比18.40%，珠三角和京津冀占比较低，仅为6.37%和2.94%。2020 年1-9 月，公司共以权益对价396.42 亿元补充土地储备约978 万平方米，同比小幅上升。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级。公司完成“3+1+X”的全国化布局，销售规模进入两千亿军团，总土地储备中一二线占比高，融资渠道多元化、净负债率持续下降，管理层经验丰富，激励机制到位，整体竞争能力较强。此次引入泰康系，有助于优化公司股权结构，进一步提升公司实力。我们预测公司2020、2021 年EPS 分别为1.28 元、1.60 元。截止2020 年10 月29日，公司收盘于人民币7.03 元，对应2020、2021 年PE 分别为5.48 倍、4.39 倍。我们测算公司2020 年每股RNAV 是10.96 元人民币，当前股价较每股RNAV 折价约35.86%。我们给予公司2020 年7-8XPE，对应合理价值区间为8.97-10.26 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：1）公司项目销售和结算不及预期；2）行业基本面下行。