福耀玻璃(600660)：20Q3毛利率大幅提升 海外业务改善

　　公司发布2020 年三季报。2020Q1-3 公司实现营收137.76 亿元，同比-11.88%，实现归母净利润17.23 亿元，同比-26.58%，实现扣非归母净利润15.10 亿元，同比-28.96%；毛利率38.05%，同比+0.62pct，净利率12.51%，同比-2.50pct。2020Q1-3 公司实现利润总额20.46 亿元，同比-27.76%，主要系受FYSAM 整合及疫情影响利润总额亏损、美国公司利润总额亏损以及汇兑损失等因素影响，剔除上述不可比因素，公司利润总额同比-0.36%。

    　　2020Q3 扣除汇兑影响边际改善显著，毛利率同环比大幅增长。分单季度看，2020Q3 公司实现营收56.55 亿元，同比+5.78%，实现归母净利润7.59 亿元，同比-9.75%，考虑2020Q3 实现汇兑损失3.09 亿元，2019Q3 实现汇兑收益2.23 亿元，剔除汇兑影响，公司归母净利润实现同比增长。2020Q3 公司毛利率回升至41.36%，同比+4.12pct、环比+4.26pct，我们判断毛利率的同环比改善主要受益于国内外下游汽车行业的恢复以及FYSAM 减亏影响。

    　　2020Q3 德国FYSAM 亏损幅度收窄。2020H1 德国FYSAM 汽车饰件项目整合期及受疫情影响实现利润总额-2617.12 万欧元，对应月均亏损436.19 万欧元，2020Q3 该项目利润总额-569.87 万欧元，对应月均亏损189.96 亿元，月均亏损明显收窄。自2019 年2 月收购以来，公司从工厂布局、设备更新、工艺流程、物流运输等方面进行整合，已完成该项目整合工作。我们判断，铝饰件业务的发展将进一步强化福耀汽车玻璃的集成化能力，为公司拓展新的发展空间。

    　　2020Q3 美国公司合并利润实现扭亏。2020H1 福耀美国公司合并利润总额为-1737.80 万美元，2020Q3 实现合并利润1370.34 万美元，单季度实现扭亏盈利。我们判断，美国公司盈利改善主要受益于美国工厂产能利用率的提升，随着后续设备和人工磨合效率提升，美国公司盈利能力有望再提升。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为28.51/37.16/45.11 亿元，EPS 分别为1.14/1.48/1.80 元，BPS 分别为8.87/9.39/10.02 元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的高分红水平、流动性优势和行业地位，给予其2020 年32-35 倍PE，对应合理价值区间36.48-39.90 元，对应PB 为4.1-4.5 倍，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。主要客户新车型销量不及预期；贸易摩擦加剧；原材料价格波动加剧。