当升科技(300073)三季报点评：业绩高增超预期 正极龙头扬帆起航

　　事件：

    　　公司发布三季报：2020Q1~Q3 实现营收20.28 亿元/yoy+10.21%；归母净利润2.65 亿元/yoy+20.45%，对应eps 为0.61 元；扣非净利润2.27 亿元/yoy+15.7%，其中非经常性损益中含政府补助1450 万元，以及中科电气公允价值变动收益及出售中科电气股票收益合计2868 万元。

    　　投资要点：

    　　Q3 业绩同环比大幅改善，超市场预期。2020Q3 实现营收9.38 亿元（YoY+87.4%, QoQ+38.9%），归母净利润1.19 亿元（YoY+72.83%,QoQ+5.3% ）， 扣非归母净利润1.13 亿元（ YoY+62.37%,QoQ+66.2%），Q3 业绩同比、环比Q2 大幅改善，超市场预期。同时，公司预计2020 年净利润为3.2~3.8 亿元/yoy+253%~+282%。

    　　公司业绩高增超预期主要是因为：2019 年对比克等客户计提了应收款项坏账准备和计提了中鼎高科商誉减值。同时公司2020 年紧抓产品及客户开发，大力开拓国际市场，加快产能建设及释放，产品销量实现大幅增长。

    　　公司迎中长期向上拐点。1）出货量大幅增长：公司在2019 年正极材料出货量1.5 万吨，根据业绩数据分析，我们推测公司2020Q1~Q3出货量约1.5~1.6 万吨，已超越2019 年全年销量，即Q3 销量在7000~8000 吨，环比同比实现大幅增长。展望2020Q4 以及2021年，随着下游需求进一步复苏，综合公司现有产能以及下游客户需求，预计2020 年与2021 年正极出货量分别有望高达2.4 万吨/yoy+60%与4 万吨/yoy+66%，销量持续高增将进一步强化公司正极龙头地位。

    　　2）海外占比持续提升：公司在2019 年海外占比约为40%，年内有望实现海外出口比例70%以上，下游客户包括SKI、LG、三星等一线电池巨擘。随着海外对三元正极需求持续高速增长，公司出口比例将进一步提升，其优势愈发明显。3) 大股东趁势加码，彰显坚定信心：公司拟以发行股份的方式购买控股股东矿冶科技集团有限公司所持有的当升科技（常州）新材料有限公司31.25%的股权。这是继员工增持后，大股东用资产增持上市公司，其持股比例上升，进一步彰显对公司发展的坚定信心。4）业绩反转：2019 由于比克电池坏账计提以及中鼎高科商誉减值影响，存在较大亏损；不考虑上述非经常性损益影响，2020 年公司产能释放匹配需求增长，2021 年将顺延高　　速增长，迎来业绩反转。基于以上多重因素影响，我们看好公司有望成为全球正极材料主力供应商，迎来中长期发展机会。

    　　多重利好叠加估值切换，电动车板块迎来新一轮上涨，公司显著受益。多重催化剂：1）销量层面：海外：特斯拉+欧洲持续高增长；国内：造车新势力发展如火如荼。2）产品价格：部分上涨，上行迹象已现，催化板块情绪。例如当下六氟磷酸锂、溶剂、电解液产业链价格处于持续上涨；上游碳酸锂、氢氧化锂价格底部抬升。3）政策层面：欧盟2030 年减排目标从40%升至60%，中国近期提出力争2030 年前达到碳排放峰值，2060 年前实现碳中和，护航未来电动车的长期需求。4）随着需求复苏，头部企业排产持续改善：一方面2019年受补贴退坡大幅降低影响其基数低，另一方面低端产品逐步退出，而头部企业产能持续扩张，头部企业市占率有所提升。整体而言，电动车在2020Q3 迎来中长期向上拐点，包括当升科技在内的头部企业将迎来长期α投资机会。

    　　估值切换：我们认为当下已是电动车板块估值切换的重要时段。1）2020H1 估值扩张→ 2020Q3 估值消化（ 横盘震荡整理） →2020Q4/2021 年估值切换；2）长期看好锂电池及材料端的头部企业的布局机会，5 年CAGR 或在50%+；3）行业高速增长及高确定性→市场或给予高估值定价（2021 年行业或在50PE+），公司作为正极材料龙头存溢价属性，投资价值凸显。

    　　维持公司“买入”评级：基于审慎原则，收购完成前暂不考虑其对业绩的影响，预计公司 2020-2022 年分别实现归母净利润3.57、5.94、8.27 （原值为3.26、4.85、5.92）亿元，对应 EPS 分别为0.82、1.36、1.89 元/股（原值为 0.75、1.11、1.36 元/股）。公司作为正极龙头，善于把握产业趋势，当下是公司步入中长期向上发展的战略机遇期，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；收购进展不及预期。