中密控股(300470)：三季度业绩稳步增长 继续看好公司发展

　　事件：公司公布 2020 年三季度报，2020 年 Q1-Q3 实现营业收入 6.68 亿元，同比下降 1.19%；实现归母净利润 1.53 亿元，同比下降 2.69%。其中 Q3 实现营业收入 2.42亿元，同比增长 6.24%，实现归母净利润 0.58 亿元，同比增长 6.38%。

    　　投资要点

    　　三季度业绩稳步增长。公司经营情况保持稳健，三季度业绩稳步增长，Q3 营业收入和归母净利润同比分别增长 6.24%、6.38%。

    　　毛利率下滑，期间费用率有所下降。2020 年前三季度，公司的销售毛利率和销售净利率分别为 50.17%、23.01%，同比分别下降 3.37pcts、0.35pcts。公司期间费用率整体有所下降，2020 年前三季度，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.03%/9.02%/4.68%/-1.08%，整体期间费用率为 22.65%，同比下降 1.86pcts。

    　　天然气和核电业务将成为未来几年的业绩增长点。（1）天然气长输管线领域进入全面进口替代时期，公司在各大管道配套市场取得了极高的市场份额。随着国家石油天然气管网集团有限公司正式挂牌，国家管网建设将逐步提速，天然气长输管线市场将成为未来几年公司收入增长的重要来源。（2）在核电领域，公司完成对华阳密封的深度整合之后领先优势更加突出。同时在当前国际形势复杂多变的情况下，核电领域的自主可控进一步加速，目前新建核电项目市场已开始全面国产化，存量项目市场也已向公司敞开，核电市场将成为未来几年公司的业绩增长点。

    　　市占率提升、外延并购，公司成长路径清晰。（1）在石化行业炼化一体趋势以及供给侧改革、环保政策趋严的共同推动下，公司的下游行业集中度将逐步提升，大型项目对密封件要求更高，中小企业市场份额逐步受到挤压，公司市占率有望提升。

    　　（2）服务、价格、自主可控共同推进公司市占率提升：密封件的配套服务极为重要，公司与国外企业相对具备服务优势；公司技术接近国外但产品价格更低；密封件属于工业强基的一部分，自主可控十分重要。在国产化的趋势下公司市占率将稳步提升。（3）密封件行业下游分散，产品难以标准化，细分市场规模小，并购是企业发展重要思路，公司已进行多次并购，参照全球密封件龙头的成长路径，外延并购下公司有望成长为下一个密封件巨头。

    　　投资建议：我们预计 2020-2022 年公司营业收入分别为 9.09 亿元、12.67 亿元、16.13 亿元，归母净利润分别为 2.17 亿元、2.98 亿元、3.76 亿元，对应 EPS 分别为 1.10 元、1.52 元、1.91 元，维持买入-A 建议。

    　　风险提示：原油价格波动的风险；下游需求增长不及预期；竞争激烈导致盈利能力下降的风险；产能不足的风险；外延并购发展不及预期的风险。