青岛啤酒(600600)：业绩符合预期 新起点再出发

本报告导读：

    Q3 业绩符合我们预期，利润增速略低于市场预期，公司机制改革激发经营活力、释放强品牌力，将开启效率优化、产品升级、盈利提升的全新发展阶段。

    投资要点：

    维持增持评级。业绩符合预期，机制改革助力公司高质量新发展，维持2020-2022 年EPS 预测为1.45/1.81/2.14 元，维持目标价109 元。

    业绩符合我们预期，利润增速略低于市场预期。2020Q1-3 公司营收244.22 亿元、同比-1.91%，扣非前后归母净利29.78、26.78 亿元、同比+15.17%、+16.51%。Q3 单季度营收87.43 亿元、同比+4.76%，归母净利11.23 亿元、同比+17.57%，虽然利润增速环比Q2 有所放缓，略低于市场预期，但高质量增长态势延续。

    Q3 量价均保持上升，盈利能力持续凸显。2020Q1-3 公司销量694.2万千升、同比-3.5%，单Q3 销量253.6 万千升、同比+2.9%。草根调研显示，7-8 月因雨水较多等因素行业销量承压，9 月起双节备货、餐饮恢复拉动终端需求强劲复苏，叠加公司在山东大区积极调整，销量明显改善。受益于核心市场主打产品结构向8-10 元升级以及听装化率提升，公司单Q3 吨价同比+1.8%，毛利率同比+2.0pct 至42.4%。

    单Q3 销售费用率同比-1.6pct 至14.5%，主因头部酒企精耕强势区域、格局优化、费效比提升；管理费用率同比+0.8pct 至4.5%，主因股权激励费用摊销影响；净利率+1.4pct 至12.8%，保持较高水平。

    机制改革激活品牌，发展正处新起点。机制改善后公司管理优化、效率提升成趋势，品牌力有望更加充分释放。产品结构升级逻辑在优势市场和渠道开始得到验证，公司盈利提升的发展新阶段刚刚开启。

    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本上涨等。